文丨张小漫

距离应世生物向港交所递交招股书，已过去大半个月。当市场对“18A又迎闯关者”的初次喧嚣逐渐冷却，当下，恰恰是我们透视这家企业商业底牌的最佳窗口。

毕竟，应世生物拥有无可挑剔的全明星阵容——核心创始团队清一色来自默沙东、百济神州等顶尖大厂，背后更站着复星医药、康桥资本等产业巨头。

这家全职员工仅74人、账上现金刚过2亿的公司，硬是靠着支付150万美元首付从外企手里捡漏买来的一款“单药失败”管线，生生撬动了超3亿美元的估值。

然而，在这场被医药老兵玩到极致的BD杠杆游戏背后，同样暗流涌动。C轮降值融资、2026年对赌大限，正化作悬在头顶的达摩克利斯之剑。

褪去高管的光鲜标签，在当下重读应世生物，它的闯关局早已超越了一次单纯的冲刺IPO。

它向行业展露了，一家未盈利Biotech在资本寒冬下“极限生存与生死突围”的商业样本。

01

出走大厂：

“研发老将+商业老兵”的非典型Biotech

应世生物的故事始于2017年。

作为创始人兼CEO的王在琪博士，其在下海创业前拥有超20年的全球制药研发领导经验，曾任默沙东临床研究负责人、罗氏中国创新中心负责人。

在中国医药圈，王在琪是一个绕不开的名字——他是推动默沙东K药（可瑞达）、九价HPV疫苗（佳达修）等重磅大药在中国获批上市的幕后功臣，深谙从早期临床到NMPA/FDA获批的“通关密码”。

公司的“运营与资本操盘手”是联合创始人兼总裁曹飞。

他的履历横跨GSK、强生等MNC，更是本土创新药龙头百济神州早期的核心高管与高级管理委员会成员，拥有敏锐的BD与资本运作嗅觉。

此外，公司首席商务官郭安峰，也曾是BMS（百时美施贵宝）重磅O药的销售负责人，补齐了商业化的拼图。

应世生物领导团队

图片来源：企业官网

这群见惯了大阵仗的老兵搭伙，打法却十分“务实”。

招股书显示，截至2025年底，应世生物全公司仅有74名全职员工，其中研发人员55名。公司没有任何自己的生产工厂，生产全靠CDMO代工。

在临床推进上，公司更是将轻资产路线贯彻到底——2024年和2025年，公司分别雇用了198家和99家CRO公司来干活。

用最少的人，调动最广泛的外包资源，去撬动多项全球III期临床。

大厂老兵们将“轻资产”玩到了极致。

在这个资本十分稀缺的阶段，他们深知：让企业活下去并把药做出来，比把故事讲得多宏大更重要。

02

BD杠杆术：

150万美金买下巨头“弃子”的翻盘局

这种“务实”不仅体现在组织架构上，更体现在其核心管线的获取上。

这也是中国创新药BD史上一次教科书般的“变废为宝”。

应世生物的核心产品，是一款名为Ifebemtinib（IN10018）的高选择性口服小分子FAK抑制剂。

这款有望成为全球第二款、中国首款获批的FAK抑制剂，其实是2017年从国际制药巨头勃林格殷格翰手里买来的“弃子”。

当年，勃林格殷格翰主攻该药物的“单药治疗”方向，但Ia期临床数据并不理想，未达到预期的单药疗效，于是勃林格殷格翰将其视作“失败品”边缘化。

王在琪团队接手后，展现出了不错的临床转化眼光。他们支付了150万美元的首付款及后续里程碑付款，就把这款药的全球权利揽入怀中。

同时，他们抛弃了勃林格殷格翰的单药思路，全面转向“联合疗法”。

应世生物的团队发现，肿瘤之所以难治，是因为有强大的防御机制。FAK在肿瘤细胞和成纤维细胞（CAF）中过度表达，Ifebemtinib的作用不是直接“杀敌”，而是“破甲”——打破肿瘤细胞周围的屏障，把免疫细胞进不去的“冷肿瘤”变成对药物敏感的“热肿瘤”。

不做主角，只做最强辅助。基于这个逻辑，应世生物将Ifebemtinib定位为“基石疗法”，将其与化疗（PLD）、最火的KRAS G12C抑制剂，以及ADC药物进行联合用药。

转折出现了。在铂耐药复发性卵巢癌（PROC）和非小细胞肺癌（NSCLC）等难治的实体瘤中，联合疗法展现出了协同增效。

这款被巨头放弃的药物，接连拿下了美国FDA快速通道资格，以及中国国家药监局的3项突破性疗法认定。

除了这款花小钱抄底买来的核心大药外，应世生物还通过自主研发和授权引进，成功拼出了一张庞大的临床管线图，包括核心产品ifebemtinib；内部开发的第二代选择性FAK抑制剂IN10028；三种创新候选抗体偶联药物ADC，其中OMTX705为授权引进，IN30758、IN30778为内部开发；以及内部开发的双特异性抗体IN20518。

这些产品撑起了公司最高达3.06亿美元的估值基本盘。

应世生物管线情况

图片来源：招股书

03

撕开光环的另一面：

“流血的C轮”与对赌

然而，应世生物风光的估值背后，藏着资金焦虑。

最大的隐秘，体现在上市前最后一轮，即C轮的融资价格里。招股书披露，2025年下半年完成的C轮融资，共筹集了约3372万美元。

但值得注意的是，其C轮的每股成本定价为2.50美元。这一价格，不仅低于2022年B+轮最初的3.27美元，甚至低于2021年B轮最初的2.61美元。

这是一次典型的降值融资。

一级市场的规矩是残酷的。一方面，C轮的估值倒挂直接触发了B+轮投资人协议中的“估值调整权”，即通常说的反稀释条款，应世生物被迫向其“零对价”额外增发了约94万股优先股。

另一方面，由于公司调整研发计划，选择不完成一项约定的研发里程碑，又触发了B轮的购买价格调整，不得不向B轮老股东也额外增发了约164万股优先股。

总的来看，应世生物合计向老股东们额外增发了超257万股优先股。

不仅如此，作为对B轮及B+轮投资者因C轮融资估值浮动所作的补偿，创始人王在琪本人，也不得不自掏腰包，向老股东无偿转让了超78万股个人的普通股。

所以，此次冲刺IPO非常重要。毕竟在2025年，公司经营活动所用现金净流出1.72亿元，而年底账上的现金及现金等价物仅为2.10亿元，同时还背负着1.12亿元的短期银行借款。

以目前的资金消耗速度，公司的资金链十分紧绷。

从这个维度看，应世生物这次赴港递表不仅是一次为了扩张版图，也是一场寻找生死破局的冲刺。

04

冲刺商业化前夜：

构筑“专利护城河”，瞄准联合疗法广阔蓝海

当然，如果应世生物成功敲开港交所的大门，拿到解除对赌的条件，等待公司的将是更为广阔的商业化星辰大海。

细究招股书可以发现，面对创新药企在商业化前夜往往需要直面的专利与定价大考，这家公司早已做好了周密部署。

第一个破局点，是依托“联合疗法”深筑立体的专利护城河。

外界或许会担忧Ifebemtinib最底层的基础化合物专利将于2029年届满，但深谙新药生命周期管理的应世生物团队，已全面转向“联合疗法”的核心商业路径，并构建了一套外围专利“组合拳”。

招股书明确显示，公司围绕Ifebemtinib的晶型、联合用药方案等核心商业化路径，密集申请了数十项独家专利。

例如，其核心的“化合物的固体形式”中美专利保护期直达2041年；“IN10018与PLD的联用”美国专利保护期长达2042年；“治疗肿瘤的药物组合及用途”美国专利保护期更是延至2043年。

这意味着，通过“基础化合物+联合疗法+新晶型”的多维专利矩阵，应世生物有效化解了早期专利到期的风险，在其实际应用的联合疗法领域，依然享有长达十余年的无竞争独占期。这为产品上市后的长期放量和丰厚回报提供了坚实的产权屏障。

第二个破局点，是“基石疗法”带来的稀缺性优势与成熟的商业化底气。

在创新药市场，临床价值终将转化为商业优势。Ifebemtinib作为抗癌的“最佳辅助”，精准切入了目前临床上缺乏有效方案的耐药性实体瘤领域。

它的作用是打破肿瘤的防御机制，在医学上实现了“1+1>2”的卓越疗效。这种不可替代的临床获益，正是其未来在市场中掌握定价话语权的底气。

面对外界对联合用药支付意愿的担忧，招股书给出了答案：由于独特的作用机制，Ifebemtinib在中短期内缺乏针对相同机制的直接竞争对手，这使得公司在未来的国家医保目录谈判中处于有利位置。

公司计划参考中国近期获批的新型小分子药物价格水平，并在获批后两至三年内积极争取纳入医保，从而实现商业价值的最大化。

回望应世生物的来时路，从150万美元首付款重塑巨头“弃子”，到如今估值超3亿美元，这群医药老兵的每一步都走得较为稳健。

后续能否撬开港交所大门，并为市场带来更大想象，值得期待。

排版丨乔雨林

制图丨医线Insight

-END-