纯碱期货价格经历了整个4月的连续上涨，终于在五一节前迎来了回落调整。其后周内保持高位宽幅震荡，截止周五收盘接近技术支撑位但暂未跌破。现货市场的正反馈受到下游的抵触观望心理影响，较难进一步形成，报价以稳为主。导致期货价格上行驱动不足，那么后续本轮行情是否就此止步呢。

依然先从供需关系来看，近期随着部分检修企业的恢复，节后数据显示纯碱周产量回升到74万吨左右，基本回到了年内峰值。但是其中重碱产量为41.8万吨，并未回到年内峰值的44万吨，主要原因在于轻碱下游的需求增长较快，个别厂家近期调整了轻重比例。以当下重碱下游约39万吨的周度表需来看，剩余量仍然较为有限，而且还只是计算下游刚需采购的情况。后续供应端仍有检修计划存在，周尾的产量数据也再度下降至72万吨左右。下游轻碱需求依然较旺盛，光伏增长预期同样尚存，虽然近期也有部分浮法产线冷修兑现，但从总量来看9月前的需求预期仍然是上升的。需求增长预期和产量收缩预期均无法证伪，那么供需结构的支撑也会持续。另外，今年仍然有新产能即将落地，9月前的落地预期差不多百万吨左右，但是在总产能已经宽松的前提下，再多宽松一点意义也相对有限，而且当下存在的问题也并不是产能不够，而是阶段性的产量趋紧，除非检修季预期消失，新旧产量大幅增长，否则阶段性供应收缩的大逻辑还是无法打破。

在供需关系并未大幅过剩的基础上，纯碱价格大幅走弱的前提更多是靠下游压缩原料库存形成市场负反馈。这是下游贯彻今年一季度的核心手段，而到了当下，面临供应端的收缩以及需求端的增长预期，下游再过度压缩原料库存的风险也在变高。现在部分市场人士认为下游原料库存已经补充至相对安全位置后需求将逐渐停滞从而形成负反馈。这点逻辑确实存在，但大概率只是阶段性行为，下游对于高价原料存抵触心理，想要拖一拖的想法没问题，部分中上游接单走弱后抢跑暗降也没问题，但当前下游真的要以此再走倒逼上游大幅降价的路可能不太现实，起码检修季的供需错配预期没有证伪前，大部分下游应该不会冒此风险，否则前期的预防性补库也就没有任何意义了。而大部分中上游也明白这个道理，此时他们需要做的就是稳价，等待下游补库就可以。

库存方面，节后纯碱库存小幅回升至89万吨，在节假日期间部分需求停滞而供应恢复的基础上出现一定程度的累库也合理。不过周尾的库存数据只小幅下降不到1万吨，与周内供应端的减量并不匹配，虽然有各种计算错配的因素，但大体也可以印证成交的确环比放缓，不进则退的硬道理也给纯碱市场一定程度降温。但是，当下的库存结构依然偏强，显性库存分布失衡的问题依然持续，且核心产销区厂家库存低的问题也没有明显改善，局部紧张带动的错配行情仍然无法有效避免。而且总量上来看近期库存波动并不算大，厂家待发订单尚存，对于比较极端看多09合约的人士来说，只要市场库存保持这个节奏进入6月或许就足够搞一波事情了。而隐性库存方面，抛开数量不谈，当下也有主动累库和被动累库，一方面是中游看好后市，主动屯货，另一方面是前期期现商的套保单被锁死被动屯货。而这些库存要流入市场就需要看到上涨行情到尾声，届时其抢跑也会加速价格下行。但当下有利多预期支撑的情况下，期货市场资金大量投入后是否会就此松手呢，而现货市场拥有定价权的上游又是否再配合行情调整生产呢。这些事情我们无法预测，只能从理论的角度来考虑风险。

所以当下，行情的演化更多还是要依靠供减需增预期的变化。所有的一切阴谋、阳谋均需要这个预期去支持。而当下此预期无法证伪，那行情也就暂时没有反转的理由。后市本轮行情如何结束，第一就是靠时间去证实或证伪该预期，也就是主力合约开始逐步交易现实逻辑的时候。第二就是短时间内出现形成此预期的某个环节被证伪，例如供应端没有减量甚至超预期增量，下游需求没有增长甚至出现超预期减量等现象。

最后，本轮行情的另外一个重要助力宏观情绪也在节后有所走弱。虽然近期看到很多地产政策等利多消息，但这些基本都是围绕前期重要会议的预期兑现，市场已经提前交易。而当下宏观资金更多还是要看新的期待点，所以短期内宏观情绪对于商品市场的助力或许也将减弱。

综上所述，短期纯碱市场行情在预期尚未打破前还是难言止步，起码在检修季前，天时地利人和均站在利多方向。但是行情要想进一步爆发短时间内也的确缺乏较强驱动，只能说短期内价格要想反转大幅回落可能尚不支持，但也不排除期货市场由于短时间内宏观预期真空后出现较大幅度回撤导致期现负反馈加剧。此时我们能做的保险选择或许也只有等待时间来作答。

本文来源：玻多多研究

作者：贾宗佳 研究助理

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