在次债危机和新冠疫情期间，欧美各国非常果断地采取大力度的财政、货币政策举措，有效地稳定了经济与金融条件。危机结束之后，又迅速实现财政、货币政策的正常化，并没有引发严重的后果……欧洲是主要依靠货币政策，而日本在很长时期主要发挥财政政策的作用，只有美国是财政政策、货币政策双管齐下。所以，相比较而言，美国的经济表现最好。

——黄益平

黄益平：央行货币政策委员，北大国发院院长

相对而言，美国的经济表现最好

黄益平 | 文

我国的财政和央行都是政府的组成单位，按说政策协调应该很容易。但在实际工作中却并非总是如此。在宏观经济政策讨论中，经常听到央行官员呼吁更加积极的财政政策，而财政官员则主张更大力度的货币政策。交叉讨论政策选择本身并没有问题，甚至可能是健康的讨论氛围的表现。但也不能排除官员有时候存在部门站位的考虑。

问题是宏观站位与部门站位有时候是有差别的。部门政策空间的价值在于满足未来调节经济周期的需要，这本身并不错。但如果因为“保存政策空间”而影响了达成“宏观经济稳定”的目的，可能就有点本末倒置的味道了。

值得注意的是，如果政策偏保守，一旦影响了“经济稳健”，那也就不会再有“政策稳健”。

比如，政府一直非常重视3%的财政赤字率的门槛，除了在2022年，政府都把赤字率确定在3%或以下。但这引发了两个潜在的问题，一是全世界都知道近年我国广义的财政赤字率远远超过3%，区别只是因为一大部分开支没有列在狭义的财政开支里面。政府在2023年和2024年分别发行了各一万亿元的专项特别国债，这两笔钱都不直接计入财政赤字。但问题是，特别国债分配、使用的门槛比较高，直接影响了财政扩张的实际效果。二是短期不愿扩张太多，看起来是有利于财政政策的健康，但如果经济不活跃，反而有可能提高将来财政状况恶化的概率。

还有个特点是地方政府对宏观调控的放大作用。过去我国宏观经济调控的一个特色是地方政府发挥很大的作用，中央出政策，地方加油干。以2008年宣布的“4万亿”刺激政策为例，其中由中央承担的支出是1.13万亿，但最终实际做到了30万亿。这个放大机制主要来自地方政府。

当然，这种放大作用也会有后遗症，在“四万亿”刺激政策之后，出现了不少问题，比如产能过剩、高杠杆、僵尸企业、房地产泡沫、金融低效、通胀压力等等。有些问题到现在仍然还在消化，这可能是很多官员对过度的刺激政策心存疑虑的原因，决策层甚至开始关注跨周期调节。

三年新冠疫情期间，家户消耗了大量以前积累的储蓄，企业则增加了不少负债。与欧美国家政府的做法不太一样，我国政府在疫情期间没有采取给家户和企业发放现金补贴的做法。这意味着当疫情结束的时候，我国家户和企业的资产负债表已经受到很大程度的挤压。疫情后房地产市场再度出现较大震荡，令家户的资产负债表进一步收缩。在这一大背景下，我国经济的总需求偏弱就比较容易理解。

按理说，总需求偏弱的时候，宏观经济政策应该发挥扩张的作用。事实上，在2023年初和2024年初，政府都决定当年的宏观经济政策基调为积极的财政政策和稳健的货币政策，后来央行官员将“稳健的货币政策”进一步界定为“支持型”（accommodative）货币政策。但实际情况是，在那两年间，宏观经济政策刺激的力度一直低于市场主体的预期。2023年全年广义的财政支出仅增长1.3%，而支出扣除收入后的净支出下降了1.3%。货币政策利率虽然经历了几次小幅的下调，但因为通胀率下降幅度更大，实际利率有所抬升。总体看，宏观经济政策尚未从根本上扭转经济的疲软态势。

中国的宏观经济政策刺激力度偏小，这看起来多少有点奇怪。过去几十年，我国政府宏观政策都是以雷厉风行、立竿见影著称的。近年偏温和政策的背后，可能有一系列原因。有官员曾经比较清晰地描述了宏观经济格局的变化，即从过去的“易热难冷”过渡到了现在的“易冷难热”，这是因为经济发展进入了新的阶段，包括消费、出口甚至投资在内的总需求不再像之前那么强劲。这实际上就对宏观经济政策提出了新的挑战。

美联储采取超常的量化宽松政策，第一次是全球危机时期，第二次是新冠疫情时期，都是在面临危机时采取激烈措施。我国现在GDP增长速度保持在5%左右，采取激烈的刺激政策的必要性，确实是可以讨论的。

近年一个非常重要的变化是地方政府开始缺席宏观经济调控。过去中央出政策、地方出行动，中央、地方齐心协力调控经济，效果非常好。行政动员能力强的一个重要原因是地方政府在积极作为。但现在地方政府因为财政能力匮乏和市场纪律约束，无法再对宏观经济政策的发挥放大作用。

2023年、2024年，中央政府都表明要支持经济增长，但实际政策效果一直非常有限。其中一个重要的原因是地方政府不但没有帮着扩张，实际上做了很多紧缩的事情，比如“查税30年”、渲染“过紧日子”。有意思的是，地方财政困难众所周知，但对宏观调控的影响却鲜有提及。这意味着传统的宏观经济政策思路需要调整。

2024年一季度我国的GDP增长达到5.3%，达到了全年5%左右的增长目标。那为什么市场主体的感知却相去甚远呢？一个可能的原因是价格下降。一季度GDP平减指数为-1.1%，这意味着名义GDP增长只有4.2%。而后者与企业的营业收入和利润直接相关，这说明，价格水平的变化对市场主体的感知有很重要的影响。

从2023年四季度到2024年1月，我国的CPI一直处于负增长状态，1月以来的增速也只是略高于0%。大多数专家与官员预测2024年全年CPI增速会低于1%。

上涨的原因有两个：一是猪肉价格上涨。猪肉价格高会刺激农民积极性造成供给增加，供给增加造成肉价下跌，肉价下跌到很低则打击了农民积极性，造成供给短缺，供给短缺又使得肉价上涨，周而复始，就形成所谓的“猪循环”。“猪循环”的周期一般是18个月，现在由于饲养得更快，周期有所缩短，但是这个周期仍然存在。二是石油能源价格上涨。如果只有这两个因素，总体来说产能过剩的压力很大，价格还是很疲软，扣除食品与能源的核心通胀仍然会处于非常低的水平。

值得警惕的是，我国会不会走入“低通胀陷阱”？我国的PPI已经经历了20个月的负增长，CPI也一直十分低迷。更重要的是，经济中尚存在一系列收缩性的机制，包括房地产价格下行压力造成的需求减弱以及在钢铁、氧化铝、新能源等领域的过剩产能增加。以成熟市场经济国家作为参照系，如果说日本的通货膨胀率正从过去多年的“例外”走向“趋同”，通胀率保持在和欧美国家大致相同的水平。我国的通货膨胀率有没有可能步日本的后尘，成为新的“例外”？价格水平的例外，同样也可能造成经济活动的低迷，因而值得引起高度的重视。

最近这几年，虽然政府依然十分重视宏观经济调节，也采取了不少措施，但市场主体普遍感受政策力度不如以往。这本身可能不是什么问题，但市场预期迟迟不能得到改善，这需要引起高度重视。

在政策讨论中经常听到两个观点。第一个观点强调，结构性改革远比宏观刺激重要。问题是，结构性改革是需要条件的，见效更需要时日。重要的是先把经济态势稳住，而这正是宏观经济政策的责任。

第二个观点认为，欧美的激进的货币与财政政策宽松是不负责任的行为，害人害己。2008年前，由于核心通胀一直非常稳定，美联储长期维持十分宽松的货币政策。短期看，当时的增长很强劲、就业也很充分，但最终引发了祸及全球的次债危机。在次债危机和新冠疫情期间，欧美各国非常果断地采取大力度的财政、货币政策举措，有效地稳定了经济与金融条件。危机结束之后，又迅速实现财政、货币政策的正常化，并没有引发严重的后果。起码从“逆周期”调节的角度看，这段时期的宏观经济政策是有效的……欧洲是主要依靠货币政策，而日本在很长时期主要发挥财政政策的作用，只有美国是财政政策、货币政策双管齐下。所以，相比较而言，美国的经济表现最好。

前几年的专项整治政策，针对的房地产、金融、教培、平台经济等都是最活跃的经济部门，现在专项整治已经结束，但市场尚未感受到监管政策环境的宽松。专项整治是行业性政策，但客观上产生了紧缩的宏观效果。