01

库存周期是经济短周期较易观测且规律性较强的表现形式

企业库存，是衡量供求关系的重要指标，由于企业生产滞后于需求的变化，使得库存呈现周期性波动。库存周期，是经济短周期较易观测且规律性较强的表现形式。通过分析库存周期，可以帮助我们判断经济运行情况，观察行业所在位置。投资角度而言，库存周期对总量投资和捕捉行业比较优势均有指引作用。

02

当前库存周期处于主动补库阶段

从工业企业营收和库存同比增速来看，2023年3月开启被动去库，2023年7月库存周期见底，进入新一轮的主动补库。在主动补库阶段，往往呈现需求持续增长、库存水平低位回升，企业积极扩产以满足市场需求。因此，盈利水平可能出现大幅提高。其中，具有规模效应和产业链整合能力的企业，往往在需求增长带来的行业竞争中占据主导地位。

03

2000年以来共经历七轮完整库存周期

从时间长度来看，本轮库存周期开启至今12个月，与2000年以来七轮完整库存周期的主动补库阶段平均时长相近。然而，从位置来看，当前库存增速位于历史18%分位的较低水平，或仍处于主动补库阶段。

04

补库高度和斜率受PPI制约，后续PPI反弹或对应补库加速上行

PPI持续磨底，是影响本轮补库的“高度”和“斜率”的重要因素，类似2006年和2013年。一方面是价格直接作用于名义库存增速，另一方面涨价强度也影响盈利预期和补库意愿。目前，我们已经看到PPI同比向上修复趋势，随着PPI同比由负转正，有望对应库存增速的加速上行。

05

大部分行业处于主动补库阶段和被动去库阶段

分行业来看，当前大部分行业处于主动补库和被动补库阶段。按采矿业、制造业、电力燃气及水的生产和供应三大行业来看，2024年6月的库存同比增速分别为-0.2%、4.8%、10%，2000年以来的历史分位分别为47%、30%、59%，分别处于主动补库、主动补库、被动补库的阶段。

06

上游:有色、煤炭相继进入主动补库阶段

上游资源采选、原材料加工的库存周期领先中下游，大部分处于主动补库和被动补库阶段。2023年下半年，油气开采率先进入主动补库阶段，有色进入被动去库，而煤炭开采仍处于主动去库阶段。2024年上半年，有色、煤炭相继进入主动补库。截至6月，油气开采库存已来到历史较高分位，距离周期顶部较近，或将逐步进入去库阶段，而有色和煤炭仍有较好补库空间。在经济复苏与美联储或开启降息的影响下，可持续关注下半年有色的配置机会。

07

上游:化学原料和化学制品制造开启新一轮补库

此外，受下游房地产需求疲弱影响，黑色金属冶炼和压延加工业的新一轮库存周期开启不畅，非金属矿物制品业需求未见回暖，呈现被动补库形态。化学原料和化学制品制造业库存位于历史低位，盈利持续修复，二季度开启新一轮主动补库。化学纤维制造业库存历史分位较高，位于主动补库尾声。

08

中游设备制造:大部分处于被动去库和主动补库阶段

中游设备制造大部分处于被动去库和主动补库阶段。其中，通用设备和专用设备有望受益于挖掘机8-10年更新周期以及国内设备更新需求，补库或具有一定持续性。受益于人工智能发展、算力网络建设和数字经济带动需求端，计算机、通信和其他电子设备制造行业进入主动补库阶段。然而，受需求端疲软和车企降价等因素影响下，汽车制造业营收下行未见拐点，被动补库或反映需求萎缩带来的库存积压仍在进行。

09

下游:医药制造业库存周期或接近见底回升位置

下游消费品制造中，医药制造业库存周期或接近见底回升位置。食品制造以及酒、饮料和精制茶制造业处于主动去库阶段，需求预期影响日常消费领域补库意愿仍较弱，有待扩大内需政策的持续发力。

10

下游:家具、纺服营收增速环比走弱，进入被动补库

受出口景气回升推动，2023年下半年以来家具制造和纺织服装进去主动补库阶段，当前库存偏低。二季度，营收增速环比走弱，进入被动补库。在贸易环境复杂等因素的影响下，纺织服装、家具等行业出口压力或增加。

根据各行业库存阶段以及宏观数指引，建议关注处于主动补库阶段或被动去库末期，行业景气度不错且具有良好需求预期，补库或具有较强持续性。包括1）在经济复苏与美联储或开启降息的影响下，可持续关注下半年有色的配置机会；2）化工行业盈利持续修复，开启主动补库；3）电子、计算机、通信行业受益于全球半导体周期向上，算力网络建设和数字经济带动需求端边际复苏；4）机械设备受益于国内设备更新，补库或具有一定持续性。5）医药制造业需求端修复，库存周期或接近见底回升位置。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。富国基金不保证基金投顾组合策略一定盈利及最低收益，也不作保本承诺，投资者参与基金投顾组合策略存在无法获得收益甚至本金亏损的风险。基金投资顾问业务尚处于试点阶段，基金投资顾问机构存在因试点资格被取消不能继续提供服务的风险。