市场理解错了，这次刺激规模大超预期，不是低于预期，也不是符合预期！

刚开始，刺激计划出来，市场看见化债规模6万亿，认为不及预期，A50期货暴跌逾5%，人民币汇率急剧贬值200点。

关键内容是：

1、我们增加地方政府债务限额6万亿元，用于置换存量隐性债务，为地方政府腾出空间更好发展经济、保障民生。

2、地方政府专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元，增加幅度6万亿！

3、我国将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，再加上这次批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。

4、2023年末，全国隐性债务余额为14.3万亿元。

很多人都只记得10万亿这个数字，没有看之前的具体内容，一句话：这个刺激规模大超之前预期。

我们挨个对比一下之前的预期和现在的实际情况：

1、化债限额。

之前的预期：中央财政发债，6万亿置换地方债，即所谓的“地方债化债”。

现在的措施：我们增加地方政府债务限额6万亿元。

这说明，化债的额度是一样的。没有增加，也没有减少。

注意，现在的措施又额外增加了一条：我国将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，再加上这次批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。

也就是说，未来几年总体化债额度：10万亿。

之前的6万亿化债额度VS现在的10万亿化债额度，大超预期，比预期多了4万亿。

2、专项债额度。

之前的预期：4万亿专项债，用于从开发商手中购买闲置的土地，以及从市场购存量房。

现在的措施：地方政府专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元，增加幅度6万亿！

之前的4万亿VS现在的6万亿，这次专项债刺激比预期多了2万亿！

3、潜在的净刺激规模。

理解这次财政刺激的关键是，化债，以及化债额度。

化债，这个操作的本质是，地方债腾挪到了中央财政，地方ZF身上的负担甩给了中央ZF。

单从化债的角度看，地方ZF的债务是化掉了，可是中央ZF的债务上去了，总体（中央ZF+地方ZF）的债务规模并没有发生变化。

那么，为什么要化债呢？因为地方政府肩负着经济增长的重任，而地方政府拉动经济增长的主要手段就是扩张债务。

但是由于财政纪律存在，地方政府借债额度是受限制的，你达到了一定规模，就不能借债了。

现在中央ZF把地方债置换以后，地方政府又腾出了借债空间，又可以通过借债来发展经济了，比如发专项债去救开发商，去救房地产等等。

所以大家基本上清楚了：

之前的预期：化债6万亿，其实就是中央财政增加了6万亿的债务，给地方政府6万亿的发债空间。

其中又规定这6万亿中有4万亿专项债来救开发商救房地产，其余2万亿地方ZF根据自身的实际情况自行处理，“可以”发债融资后用于其他支出，比如债务利息支出等等。

满打满算，总体刺激最大规模其实也就6万亿。

现在的措施：化债10万亿，给地方政府腾出10万亿的借债空间，总刺激额度10万亿。

在这10万亿中，地方政府规定用途的专项债规模有6万亿，其余4万亿，地方政府自行处理。

从净刺激额度，之前预期是6万亿VS现在10万亿，实际措施比预期多了4万亿。

接下来一个问题、10万亿刺激，够吗？

我们先看一下总体规模：

中央财经大学党委常委李建军在2024金融街论坛年会上介绍，截至2024年6月，中国地方债务总规模约100万亿元，其中地方政府债券余额为42.23万亿元，城投带息债务余额为57.16万亿元。

另外，国际货币基金组织计算，到2023年底，地方政府显性债务将占GDP的31%，其融资工具债务将占GDP的48%，其他政府相关债务将占GDP的13%。

该基金估计，加上中央政府债务，总额将达到116万亿元。

先看利息成本啥情况？2019年大概3.55%，2020年大概3.39%。

也就是说，无论总债务110万亿，还是110亿，每年的利息成本就差不多，3万亿-4万亿。

所以，这6万亿或者10万亿，通过债务融到的钱，跟利息成本一个当量。

另外，加杠杆能解决问题吗？

无论是财政刺激规模最多6万亿，还是最多10万亿，本质上就是，加杠杆，发债。

问题是，发债能解决问题吗？

我们之前老讲，债务灰犀牛。居民、企业、地方债等等债务负担大，无法还本付息，甚至牵累银行，比如包商银行等等。

本质上是债务负担太重了，大家无力承担，所以才称为债务灰犀牛。

按照正常逻辑，解决债务问题，应该降低债务才对，这才是真正的“化债”。

你现在把旧的债转移出去了，又不是消失了，然后又发行新的债，债务规模是越滚越大，然后你就相信，这是解决问题的办法？

本来就是债务负担过重，靠发新债不能债务问题，只会加剧债务问题。本质上，是把债务问题推迟了。

最后，财政刺激的本质是什么？救急，不救穷。

财政刺激的副作用很大，因为这是脱离市场规律的再分配，效率必然低下。

当年4万亿财政刺激后，通胀立马飙升，然后供给过剩，产能过剩，多年以后都在致力于清除当年的影响。

财政刺激的意义是，让陷于停顿的经济，重新启动起来，但是它并不能解决根本问题，相反它是有代价的。

财政刺激之前，存在什么问题，财政刺激之后，这些问题仍然存在，甚至问题进一步加剧。

只有解决了这些问题，财政刺激才有意义。

所以说，无论从哪方面看，10万亿刺激，虽然大超预期，但是也不够。财政刺激，只是刚刚开始，还需要后面继续改革跟，才不会在刺激效果消失后继续刺激。