央行每个季度的货币执行报告是我必读的文件之一。我去读的肯定不是央行自我表扬工作成绩的部分，而是关注报告内的小专栏文章，行业明细数据和央行对于未来货币政策的展望。

2024年5月10日晚，央行官网挂出了2024年第一季度货币执行报告，全文54页，大家可以到央行的官方网站自行下载阅读。我挑几个重要的关注点给大家解读一下：

报告原文：

http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5347944/2024051019162070427.pdf

看点一：信贷增速与经济增长脱钩

此次央行报告的第一个看点是报告第9页的《专栏1 信贷增长与经济高质量发展的关系》。专栏文章大概的意思就是暗示大家需要将信贷增速和经济增速脱钩，并不是信贷增速越高经济增速就会越高，两者之间的关联未来会减弱。至于原因，小作文给了3点：1，经济结构发生变化，重工业化和房地产增速放缓，高科技和服务业对于传统信贷需求较少； 2，存量信贷规模很大，增量边际效应递减。3，直接融资对信贷有替代作用。

那么央行这篇小作文到底想说啥呢？个人理解就是告诉投资者，银行的整体信贷增速和规模增长今年确定要减速。在整体增速下降的情况下，行业内的竞争会加剧，分化会更明显。总体规模增长减速带来的竞争会主要体现在存款争夺上。

今年银行规模的增长大概率要降到9%以下。规模增长过快的银行不排除受到监管的重点关注。

看点二：看到净息差反弹曙光

央行一季度货币执行报告中最有价值的数据莫过于信贷收益率的明细数据。虽然来的晚了点，但是这种细粒度的数据对于银行投资者判断银行的利率趋势非常重要。央行披露的数据总共有2张表，我就放在一起截图点评了，如下图1所示：

图1

从图1中我们可以看表3中第一个红圈标出了3月份新发放贷款利率的情况。可以看到，3月份新发放利率的平均加权利率为3.99%，虽然同比去年3月份下降了35个基点，但是比2023年12月反弹了16个基点。当然，这还只是新发放贷款，存量贷款的综合利率肯定还是环比下降的，但是可以基本确定贷款利率下降趋势开始放缓。

图1中表3的第二个红圈可以看到票据融资的平均利率比12月底大幅暴增79个基点。银行的票据融资多数是做银票贴现，风险极低基本可以理解为超短期的无风险利率。这部分贷款利率对于短期流动性非常敏感。3月这块利率大幅反弹说明一季度末银行间市场流动性比去年年底显著收缩。

图1中表4 的三个红圈可以看到市场信贷需求出现复苏迹象，加点的贷款逐月增加，LPR标准的贷款逐月增加，减点的贷款占比逐月减少。

看点三：长期国债利率变动带来的风险

报告32页第四篇小作文的标题是《专栏4 如何看待当前长期国债收益率》，文章观点主要是2个：1，长期国债的收益应该与国家长期经济表现相关。2，长期国债的价格和收益率在短期受到供需的影响。

可能很多人看了小作文也是一头雾水，搞不清楚央行到底想说啥。个人理解央行是在敲打那些过度参与国债价格炒作的机构和个人。首先，说长期国债收益率应该和国家经济表现匹配。我国的长期经济表现是啥样呢？应该是稳中向好。那么在这种情况下，国债收益率的下行空间是有限的。其次，说长期国债价格和收益率在短期受到供需的影响其实是在为年初国债收益率屡创新低做出解释：

一季度，长期国债收益率出现下行，10 年期国债收益率从年初的2.56%下降至2.29%，30 年期国债收益率由年初的2.84%下降至2.46%，分别下行27 个和38 个基点。一季度，银行、保险等机构出于“早买早收益”的考虑，资产配置需求集中释放，投资者无风险资产需求也在上升，债券市场投资的需求相应增多。一季度，银行间债券市场20 至30 年期债券成交8.9 万亿元，同比增长约5 倍，其中，农村金融机构交易规模占银行间债券市场比重为24.8%，较上年同期上升约10.5 个百分点。

很明显看出央行报告暗示年初长期国债收益率下降、价格抬升是受到资金驱动影响。其中，专门点名了农村金融机构今年的交易规模占比同比大幅提升。我手里没有交易数据不变下结论。但是，根据农村金融机构的负债成本，当下2.5%左右的超长期国债配置价值并不高。这种交易大概率是在押注降息、放水后长期国债价格的继续上涨。

央行很委婉地提示了长期国债价格对利率较为敏感，金融机构需要注意利率风险。这实际上是在提醒部分金融机构不要过度炒作长期国债的价格上涨预期。后期，长期政府债券会加速发行，虽然央行也表示会在必要的时候通过在二级市场购买国债来维持流动性合理充裕。但是，年初过低的长期国债收益率是不可持续的。