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•八年券商从业，持证证券投资咨询分析师

•十年财经媒体从业，资深记者

今年上半年，万科为了活下去，拿出了破釜沉舟的胆魄，不断出售资产自救。然而，公司的中报还是有点出人意料。

上周五，鹰觅君全程观看了万科中期业绩发布会，实话说高管们为了救活公司已经使尽了浑身解数，也拼出了不少亮点，但只要仔细看一下中报，就能瞬间体会到当时大红色背景板前七位高管五味杂陈的心情，因为上半年万科的财务状况还在继续恶化。能听到的，或许是英雄胆，而大溃退却是寂寥无声的。

半年报显示，万科主要会计数据和财务指标同比全都是负增长，包括了营业收入、净利润、归母净利润、净资产收益率等等。具体可以看下表：

上图来源于万科2024年中报

从上图可以看到，所有指标不但下跌了，而且幅度还很大，像归母净利润下跌了近200%，经营活动现金流净额下跌了378%。看完这些指标，有没有一种“雪崩”的感觉？

上面是一个大体的经营状况，而在最关键的偿债能力上，仅半年时间，万科就下滑了一个台阶。用“三道红线”去扫描，除了剔除合同负债的资产负债率略微上升外（从上年末的66.3%上升到今年中期的66.4%），其他两项指标都在明显恶化。

鹰觅君计算了一下，万科的净负债率由上年末的55%上升到了今年中的62%，短短半年上升了7%；现金短债比由上年末的1.47倍骤降到了今年中的0.85倍，当下已经不到1倍了。值得注意的是，这样的结果还是以砸锅卖铁为前提的。

今年上半年，万科融资依然很猛，通过抵押优质经营性资产共获得了600左右的金融机构融资，和前几年同期相比依然处于较高水平。万科的有息负债规模不减反增，由上年末的3200亿增加到了今年中期的3313亿，多了100多亿。

上图来源于东方财富网

另一方面，上半年万科自身造血功能匮乏，地产开发业务只取得了1273.3 亿元的销售额，同比下降37.6%，而整个市场的商品房销售额仅同比下跌了25%，这说明这份业绩相比大势都差很多。如今万科社会声誉和产品形象受损，对地产业务的影响不可谓不大。同时，今年上半年，其他各项业务对营收和现金流的贡献也很有限。

以上这些都导致上半年公司回款现金流只有1038亿，和往年同期相比悬殊巨大，与2021年顶峰时期的2363亿比起来，今年上半年足足减少了1300多亿。

上图来源于东方财富网

值得注意的是，今年上半年，万科只增加了三个新项目，仅花费了10 亿元。作为主业是地产开发的企业，买地这项最大的支出已经被压缩到了极致。尽管如此，万科经营活动净现金流还是成了负数-52亿，说明公司自身造血能力严重不足。

那就很明显了。公司融资规模高居不下，而销售又表现不佳，回款锐减，自身造血能力匮乏，最终导致目前偿债能力快速下降。偿债指标的恶化，是不是意味着万科离真正爆雷越来越近了，这是个仁者见仁智者见智的话题。

不仅如此，万科还在为过去买单。

今年上半年，万科的净利润和归母净利润下跌幅度巨大，其中有毛利率下跌的因素，这也是全行业都面临的问题。上半年，万科毛利率为8.12%，既落后于2023年末的15.23%，也远远落后于去年同期的18.87%。说实在的，这个毛利率水平下滑得太快了。毛利率为个位数，亏损是板上钉钉的事情。

此外，各项大减值也在雪上加霜。根据财报数据，上半年万科处置资产亏损了25亿，资产减值20亿，信用减值了21亿，每一项都数额巨大。

这其中，资产处置亏损和资产减值都正常，砸锅卖铁处置资产肯定面临亏损问题，前几年拿地太贵现在做减值也常见，但最少见的是高达21亿的信用减值。在所有房企中，还没有其他任何一家半年能出现高达21亿的信用减值，而且万科在以往年份里这一项数额也非常小，最高不过4亿多的水平，2018年之前更是为零。

在中报里，万科解释出现21亿信用减值的原因是“部分非主业财务投资出现了亏损”。但鹰觅君查了一下这项的报表附注，显示的却全是应收款项，并非官方解释的投资款，其中其他应收款更是高达20亿。

上图来源于万科2024年中报

在地产企业报表中，其他应收款属于关联交易范畴，主要包括应收合联营公司和子公司少数股东的借款。在合作开发过程中，在各方完成项目注资后，还需要按持股比例向项目公司提供借款，或单独向少数股东借款，这些借款就构成了出借方并表下的其他应收款。

万科其他应收款出现信用减值，说明管理层判定这部分借款收不回来了。之前，在烟台小股东举报万科管理层的那封信里，说万科掌控着3000多家投资公司和资管公司。事实上，已经暴露的红色崛起等公司的确与万科有着千丝万缕的联系。万科到底有没有将上市公司资金以各种形式输出到这些影子公司里，现在还没有定论，但高达21亿的信用减值在公司溃退期横空出现，怎么说都是一件很突兀的事情。

其实，半年时间突然冒出一个21亿信用减值并不是最可怕的，最可怕的是不知后面还有多少这样的减值在排队，这为万科未来的利润表现增添了巨大的不确定。

现在很多人都对万科重新崛起报以厚望，但照目前状况来看，负债规模有增无减，造血机能衰退，减值大坑无底，净利润亏损，如果市场环境没有发生重大转折，万科要想恢复往日的元气恐怕会非常艰难。

目前万科也在积极自救，期房销售不畅，就在现房销售上寻求突破。中报信息披露，2023年万科在海南金色里程安居房项目上，实现了12.3 个月现房交付和销售；在海南公园里安居房项目上，实现了14.5 个月现房交付和销售。2024 年上半年，万科又在海南三亚湾项目进行现房开发，在255 天内实现了从土地获取到全区 16 栋封顶，计划年底竣工验收并获取现房销售证。

现在万科在外声誉欠佳，现房销售可以解除买期房的后顾之忧，如果后期发力现房销售，或是一条改善的路径。

此外，万科还在政策许可范围内，通过商改住、资源置换等方式，推动存量资源盘活。2023 年以来，共计完成了产能 455 亿元的资源盘活和优化，实现回款81 亿元，盘活和优化的资源实现约140 亿元销售签约。

与各大房企一样，万科也拥有巨量土储，现在都寄望于盘活政策的支持。截至2024年6月30日，万科拥有6200亿存货，如果后期各地方在化解存量上能给予更多政策倾斜，应该也会助力公司缓解困境。

多年前，万科高调宣称要进行多元化转型，如今仍待在单一地产主航道上，并且自食其果全力自救，而同时期的规模房企龙湖马上就快完成转型了。

到了今天这一步，有人说万科错过了多元化的最好时机，有的归因于市场环境的剧烈转折，还有的认为是管理层道德风险释放的结果。如同万科当年领军行业是一种现象级事物，如今的落败同是一种现象级。在各种揣测之中，万科的自救之路显得格外孤独和悲凉。