上海的房价到底在往哪个方向走？828新政和贴息政策接连落地，现房制度逐步推进，这座城市的楼市究竟会迎来怎样的变化？

近期国内房地产市场迎来了一轮重要的政策调整，其中以"828新政"和贴息政策最为引人关注。828新政实际上包含两份重要文件，一份是销售制度改革，另一份是信贷管理意见。

信贷管理意见中最引人注目的，便是最长可达40年的贷款期限，这对数学不好的购房者而言或许有些难以计算。而销售制度改革方面，一开始市场普遍较为紧张，尤其是新政刚出台时，不少人与开发商朋友通话交流，忧虑情绪蔓延。

但随着以北京和上海为首的大城市陆续出台实施细则，大家的看法逐渐发生了变化。828新政中有几点尤为关键。

首先是关于房屋出货本身的规定。以上海为例，过去新建商品房做到"正负零"即可预售。

预售制作为中国新房市场存在数十年的制度，开发商一边依靠预售资金滚动开发，拿到新地块后再继续推进项目，以此追求更高的利润。而在新规之下，未来的房子需要封顶才能出售。

这一变化对所有开发商的回款节奏都会产生影响。上海在细则中还开辟了一条新路径，即土地款可以分期支付，开发商在拿地后只需先交50%，剩余50%不计利息，可延期两年再付。

这无疑大幅缓解了房企的资金压力。整套政策组合既让购房者获得一定利好，房企的损失也相对可控。

土地款缓交这一安排一开始外界并不相信，后来参与讨论的相关人士表示，起初也担忧会对房企造成过大压力，经过多轮沟通，还是认为不能将"鱼"全部捞走，必须给大家留出活路。928上海出台的细则，终于把828到928之间几批土地的过渡期问题讲清楚了。

几个关键节点非常重要：第一，政策适用起点。928细则公布后发布公告的土地完全适用新细则，必须按照新规执行，包括封顶要求和现房的可能性。

目前尚无一次土拍公告出现现房要求，但按928公告，未来若要求现房，必须在土地公示阶段明确标注，以便开发商合理评估价值，避免糊涂亏损。第二，928这条分界线划分得非常严格。

828到928之间拿地的项目，因尚无细则，仍可按老规范执行，只是还款方式按照"竣备后还款"的新规推行，其他方面与旧规一致，仍可按正负零销售。这缓解了原本预期828后上海可能出现的半年到一年的断供期，至少有一批房子仍可按原节奏推进。

上海近两年土拍基本保持每月一个批次，截至目前已完成10批，后续还有2到3批在路上。如果中间断档，新房供应便会骤减，因此这一安排对市场稳定具有积极意义。

828和928新政的整体影响在于：对购房者而言，所购房产将越来越"所见即所得"；对房企而言，从过去的超级快周转模式降速，从金融模式回归到建造业模式。

然而制造业通常是先有订单再生产，而房地产则是盲做盲开，等到最后卖不掉只能面面相觑。有观点认为，开发商过去是IRR导向的生意，毛利不高但依靠规模和资金快速周转获利。

而新规全面梳理后，基本就是回归利润率的逻辑，低杠杆、踏实做完项目，整体IRR几乎与利润率相当，可能回归到不足10%的个位数水平，甚至因时间波动更低。其二是跨周期复杂决策能力的要求显著提升。

以往拿地后6到12个月便可取得预售证开始回款，房企只需判断4到6个月后的市场情况。上海一些操作激进的房企如华润、绿城、招商等，拿地后4到6个月必须开盘，速度非常快，原本重营销、轻预测。

新模式下，房企需要具备更强的远期预判能力。按新规测算，从T0拿地到取得预售证需约8到12个月，预售证回收的定金对房企而言只能算作融资成本或小额资金；真正的大头房贷要等到竣工备案后才能回款，整个过程大致接近两年。

第二年中若房价下跌，部分客户可能违约，房企需要再次销售，这意味着压力测试阈值必须进一步提高。以上海过去一年跌幅四个点为例，未来测算利润率和IRR时，可能需要留出更大的安全边际。

这将使土拍竞争趋于理性。然而难度在于，若遇到职业买家，可以1%至3%的低成本连环锁定多套房源，用两年时间调整、转让或叠加各种杠杆。

细则中关于定金的操作方式依然模糊，不清楚是否强制走定金模式。以新天地在售的顶尖豪宅为例，这类项目并不缺客户，基本采用私下"落位制"，提前将房源分配给具体客户，最后走一遍流程即可。

历史上诸多顶尖豪宅均采用类似做法，对他们而言定金制并非必需，甚至可以通过合同方式直接解决问题，不走预售通道。真正需要定金制的，是那些去化压力较大、希望先锁定一批客户的项目。

而且对好卖的项目而言，定金制意义不大，比如绿城某项目200多套房源吸引1300组客户抢购，根本无需定金，需拼分数和摇号运气。因此关于规则细节，目前仍较模糊，还需等待进一步细则出台。

将定金制度拆开来看会更清晰：顶级不缺客户或性价比极高的项目，定金形同虚设；而完全没有流速的末端项目（例如上海金山、奉贤非地铁区域），有无定金也无实质意义，买家明知无法转手便不会支付定金，现房制对其而言并无差别。

所有人都在博弈一年内的涨跌预期，但这对开发商极为不利，因为开发商投入在前，产品反应又慢，两年后的市场状态完全未知，相当于盲下注接底牌，缺乏贝叶斯博弈的过程。

而现行预售制下，开发商可将预售证切分为十余张，不断微调价格、楼层、户型、装标，纠错成本较低；未来现房制下，纠错成本将无限提高，一旦卖不出去便陷入困境。

从最近的土拍情况看，北京先于上海几天出台新政，并进行了一轮新的土拍，共3块地，一块在丰台，一块在石景山。总体趋势与上海类似，都是推出核心区的重要地块，并且附近必有一个已经在售的类似项目作为参照物。

这种做法让开发商能够参考已有去化数据判断，不会"开盲盒"进入完全未知的新区，有助于降低决策风险。开发商在过渡期的态度非常审慎。

就开发商动态而言，近期已有不少销售在找工作，水平不错的销售也在流动。新规出台后的一到两周，房企从业者普遍经历了一段恐慌期。

许多人感到整个模式即将改变。目前房企端做的事情主要是"造梦"：土地出让后，策划团队编排故事线，挖掘地块文脉逻辑，试图说服购房者，再结合地段打造出"瞬时最强"的产品进行销售。

但未来一旦走向现房或准现房，一个很现实的问题就会显现：当房子已经现房呈现或已经完成销售，下一个新项目的"造梦"会让前一批购房者感到不适；90分、92分、95分不断迭代，前批产品会越来越难卖。

而过去开发商只需考虑6个月后的竞品数量——两个人竞争压力小，四个人竞争则更大。短期内房企尚未发生大的变化，但为赶工期，许多工作必须同时推进，一个项目可能同时安排4个策划、多名销售一起作业，以应对瞬时流量爆点。

若未来项目改为一年后开盘，则无需这么多人力，故事可以慢慢梳理，设计可以反复打磨。目前看来，上海的贴息更像是隔靴搔痒，可能因陈失策。

中央贴完之后，地方未来也许会出台新政策，类似于新能源车各地略有不同的补贴差异。贴息政策实施两周以来，市场反应整体平淡。

从量价角度观察，全国近两周跌幅略有收窄：此前一个月跌幅约0.5到0.6个点，当前按周推演到月的高位成交跌幅稍有收窄，但仍在下跌。房东报价、调价以及成交波动均未出现明显反应。

成交量方面，由于"金九银十"属于传统量能复苏期，环比确实在增长，但并未出现超预期的季节性放量。该政策的落地力度一度超出预期，没想到真的能落地到100个BP，而且测算下来覆盖面约60%，范围并不小。

但其中有几个让人略感失落的地方。其一是5年期限，让人联想到当年的炒楼花逻辑，相当于为短期套利打开了窗口。

当前房贷利率三个点，减去100BP即两个点，若做5年套利，比如在上海找到优质老破小或全国范围内可以套两个点利差的产品，几乎60%被政策覆盖的小区租金回报率已经超过两年总收益。

从趋势看，最抗跌的恰恰是一线城市，上海今年几乎平稳，深圳弱跌，而二三四线城市跌幅更大。真正需要救助的应是把强势城市扶稳，夯实其赚钱效应和企稳趋势，而非普惠性覆盖60%的三四线城市。

三四线市场跌速已经不小，此类政策难以反转快速下跌的趋势；而一线城市对该政策几乎没有强烈体感，这些对金融最敏感的城市反而获得感不足。

只有标杆企稳才更容易扭转叙事，从跌8%变为跌5%并非新闻，无法改变市场情绪。此前关注房地产较多的某外资行分析师长期提出三点建议：收储、保主体、贴按揭。

保主体主要指稳住房企；收储则建议在人口净流入、租金回报率上升的一二线城市进行回收并转化为保障房，核心是从供给侧做出调整；第三条即贴按揭。

按揭利率与租金回报比之间的差距，是外资行观察房地产投资性价比的一个核心指标。市场感觉上是老破小上涨，实则是低价房源被快速吸收，租售比超过3%、配合2.8%公积金贷款的组合对中介极具吸引力，直接自营都划得来。

再加上传统刚需叙事的惯性，部分人仍在询问是否会踏空，低总价资产的夯实趋势在今年尤为明显，尤其是上海。从今年数据观察，微盘股式的超低总价、超小面积段表现最为突出，斜率陡峭。

而原本被视为优质的6000万以上超高总价段正在补跌，2000万以上房产量价齐跌。截至目前，上海1000万以上二手房成交量下滑超过10个点，2000万以上房源成交量也下滑接近10个点。

这种结构性变化与过去两年的整体趋势有所不同。以上海、北京、广州的老破小为例，2021至2022年市场刚开始下跌时，大家共识是老破小、老破大属于垃圾资产要赶紧抛，核心资产、中产改善盘、好地段稀缺豪宅才是坚挺品种。

但到了2024年，所谓"好房子"概念出来，次新盘像新能源车抢占燃油车一样被冲击；今年又有现房制再度冲击。

老破小在这几轮里从未被真正冲击，因为该价格带没有供给，叠加超跌和政府收储，相当于EPS持续抬升。所谓老破小其实很像恒利，但1000万和2000万的次新房则显著被挤压。

若将上海简单分为四大块：第一类是1998年以前的老房子或老塔楼，老塔楼更差，因很难被动迁；

第二类是第一代商品房，即1998年到2010年之前的产品，人车未必分流、外立面欠佳、无楼堂会所，但这部分同样属于超跌，苏州河以北均价很低，具备一定投资价值；最危险的是第二代商品房，即所谓次新。

牛市时它是次新，熊市时便成老破大，估值不稳定。一旦新产品与老产品代差拉大、新产品供给增多，次新的生态位便被严重挤压。

今年后滩2000万以上的新盘几乎锁死并吸干了前滩及整个板块的高价房成交，一年在很小的区域内卖出280亿元，货值体量巨大，总盘子约1500多套。

因此徐汇、黄浦、静安、杨浦等区域中未调整到位的次新，在2021年限购至今的逐步放开过程中，一直处于相对危险的边缘。更值得关注的是，核心地段的土地供应逻辑也发生了变化。

以上海徐汇内环内为例，接下来将有1万平方米的江南新村地块入市，这在两年前简直不敢想象，关键还是低密。再如交通大学周边、内环之内也出现了别墅用地。

甚至部分地块可以通过改变土地性质来实现供应，相当于无中生有。