【叙事反转！AI回报认知现四大转折点，光互联行情新起点已至（广发证券）】旧叙事：云厂买 GPU → 折旧压现金流 → 市场怕回报遥遥无期。 新叙事被这轮财报坐实：Token 调用量↑ → 企业 Copilot/AWS Bedrock 付费转化↑ → 云厂收入利润双增 → 继续上修 CapEx 买 NV+光模块+DCI。本次CSP财报披露后，市场情绪出现反转，云业务同比增速再创新高+明确回本周期+未履约订单再创新高，同时我们强调云厂商与光模块厂商签订27-29年三年MOU长协，前期市场过度悲观认知逐步修正，行业认知出现四大核心转折点：

转折点1：亚马逊明确表态硬件回本周期3年，使用寿命5-6年，还可通过老硬件降级部署延长使用时间，叠加充足未履约订单支撑，大幅降低市场对云业务投入回报风险的担忧；

转折点2：云业务中大部分增长来自各行业企业客户，且客户使用的模型更为多元，此前“唯ARR论”、“唯coding论”的片面叙事被证伪；云计算增速更能全面代表AI的货币化节奏；

转折点3：无论后续capex增速上行还是下行，目前看长期收入&现金流增速逐步会显著高于资本开支增速，形成剪刀差，无需过于担忧短期资本开支增长快于现金流；

转折点4：存储降配后释放资本开支压力，光互连在资本开支中占比提升，提升全球资金将对光互联的产业重要程度的理解。

产业链可重点关注以下四条方向：

1、光模块及核心器件：中际旭创、新易盛、天孚通信、仕佳光子、源杰科技。

2、CPO、NPO及高速光电互连：东山精密、仕佳光子、源杰科技、天孚通信。

3、AI服务器PCB：沪电股份、胜宏科技、一博科技、生益科技、四会富仕、南亚新材。

4、玻璃基板及先进封装材料：东威科技、汇成股份、沃格光电、京东方A、帝尔激光。

来源：广发证券