携程：高利润率仍在，但“躺赚”逻辑已终结

10月30日早盘，携程港股一度涨近6%。花旗研报预计其第三季度总收入同比增长3%至189亿元，经调整盈利约53亿元，毛利率81.3%，经营利润率31.4%，维持“买入”并判断“最差时期或已过去”。3%增速并不亮眼，但81%的毛利率和31%的经营利润率仍属罕见，携程依然是一台高效的利润机器。
问题在于，这台机器的运行方式正被监管与竞争同时改写。7月反垄断罚单罚没合计51.79亿元，罚款比例7.5%，创国内平台经济反垄断案件新高。与阿里、美团“二选一”不同，携程的垄断依托更隐蔽的流量控制：酒店分特牌、金牌、无牌，特牌须独家合作，金牌须“全网最低价”；限制多为口头传达，违反者遭降级限流。“调价助手”还会抓取竞品价格擅自下调房价，有酒店单日被调价十几次，480元房型被调至130元。罚单拆掉的不是几个工 具，而是依靠流量分配权向供给端索取超额利润的商业模式。罚单落地后，酒店开始加入美团、抖音，供给端出现松动，携程对库存和价格的掌控力被稀释。
抖音酒旅扩张真实：国庆酒旅订单量同比增长42%，酒店宾馆订单量增长近79%，住宿类团购费率8%，低于携程、美团和飞猪。但其核销率仅约30%，且酒店需额外投入折扣、视频和达人营销，短期难撼动携程在高星酒店和商旅场景的地位。真正威胁在于，罚单拆掉惩罚机制，抖音提供替代渠道，商家发现“多平台下注”不再必然受罚，携程不再是唯一必选项。
携程需要新引擎。AI方面，TripGenie辅助订单同比增长约400%，近60%交互与预订决策相关，比价功能使预订前点击次数减少约80%。入境游方面，2026年一季度国际OTA总预订同比增长约65%，入境游预订增长约90%，接待入境游客约700万人次，并设下五年服务2亿入境游客目标。两者共同点是增长不再依赖控制国内酒店供给，而是提升效率、做大增量。但AI研发和入境游本地化投入会推高成本，短期未必抵消国内酒店抽成率承压。花旗也指出，市场关注第四季度国内酒店抽成率及利润率前景。
“最差时期或已过去”在股价层面可能成立，但“最差已过”不等于“回到过去”。携程不会回到靠特牌制度和调价助手稳定抽取超额利润的时代，它正学习用更慢、更依赖效率和创新的方式赚钱。路更长，也更难，但这是监管与竞争变化后仍能走下去的路。#商业 #科技 #人工智能 #行业分析 #互联网模式