美财长贝森特正面临上任以来最严峻考验，是什么呢？5月26日，10年期美债收益率飙升至4.5%附近，30年期国债收益率触及2007年以来的最高水平。与此同时，美国的海外债权国正集体减持美国国债。
面对收益率的飙升，贝森特真的有办法应对吗？他在2025年曾宣称“美财政部有一个庞大的工具箱可以动用”。可如今一年过去，美债的情况为何还是不见好转？贝森特的工具箱为什么救不了场？
贝森特的工具箱要理解贝森特现在的困境，需要先看清他工具箱里装的是什么，以及为什么这些工具在当前环境下全部失效。
2025年3月，贝森特曾明确表示：“要聚焦10年期国债收益率，并思考政府能采取哪些措施来降低这一水平。”此后市场上形成了所谓“贝森特看跌期权”的说法，投资者预期财政部可能通过增加短期国债发行、减少长期国债供给来压低长端收益率。
长期国债收益率由通胀预期、经济增长预期和期限溢价组成，如果财政部能通过调整发行结构，多发短债、少发长债，就能减少长端供给压力，压低期限溢价，从而拉低长端收益率。这个方案理论上成立，但理论是有上限的。
从赤字上看，贝森特试图压低长期收益率的努力，与特朗普政府持续扩大的财政赤字存在冲突。联邦预算赤字持续攀升意味着财政部必须持续向市场注入新的国债供给，而贝森特能调结构的余地取决于总发行量的天花板。赤字越大，总供给越多，短端转移的空间越小。
从能源价格上看，伊朗战争自2026年2月爆发以来，油价持续徘徊在百美元上方，直接推高了美国国内通胀预期。在赤字扩大且能源价格冲击限制降息空间的情况下，贝森特的策略实施难度较大。通胀预期一旦被油价锚定，即使财政部调整了发行结构，市场也会通过提高通胀补偿来推高收益率。
2026年3月，2年期、5年期和7年期国债拍卖需求疲软，迫使收益率高于预期才能完成发行。拍卖环节的买家越来越少，意味着美国财政部在给定的利率水平上越来越难以找到足够的买家来消化新增债务，被迫以更高的利率来吸引需求。更高的利率反过来又推升了利息成本，年利息支出已经突破1万亿美元，进一步恶化赤字，形成一个自我强化的恶性循环。
贝森特宣称的“庞大工具箱”，在赤字约束、能源价格和拍卖冷场三重压力下，已经失效了。
各国为何集体减持美债？按照美方公布的最新美债情况，中国减持189亿美元，巴西减持173亿美元，印度减持150亿美元，三国虽然都在减持，但三国减持美债的原因截然不同。
中国的减持最为持续，也最具战略色彩。美国财政部数据显示，中国自2020年起持续减少美债持有规模，从2020年12月的10723亿美元降至2025年12月的6835亿美元，降幅达36%，创下2008年9月以来新低。仅2025年全年就减持755亿美元。
中方的减持原因与外储结构多元化直接相关。自2022年4月起，中国的美债持仓再未超过1万亿美元关口。这组数据说明中方的减持是一个持续多年的储备结构调整过程。黄金储备比例上升、一带一路沿线资产配置增加、双边本币互换机制扩大，都在分流美债在中国外储中的占比，减持美债是储备结构的“去单一化”。
日本作为美债最大海外持有方，日本在2026年3月抛售约470亿美元美债，持仓降至1.191万亿美元。减持的主要原因来自日本国内，日本国债收益率近期显著上升，使得持有美债的相对收益优势减弱。当日本国内10年期国债收益率突破某个阈值，日本机构投资者，尤其是寿险公司和养老金，会发现持有本国国债的风险收益比已经优于持有同样期限的美债，资金自然回流。
2025年印度所持美债从年初的2257亿美元降至年末的1829亿美元，全年减持428亿美元，降幅达18.96%。印度减持的背景是，印美关税紧张关系的持续发酵，以及印度在全球贸易格局变动中加速推动卢比结算机制。也就是说，印度减持的目的是为减少对单一计价资产的依赖，为卢比在区域贸易中的使用腾出空间。
中国减持削弱了美债需求侧的长期支柱，日本减持抽走了短期边际买家，印度减持代表了一个新兴经济体储备多元化的趋势。三国减持美债的动作，放大了市场对美债的担忧，让美债收益率上行的趋势加速恶化。
华尔街为什么笃定贝森特无力解决问题？目前，华尔街不认为贝森特手中有解决美债问题的办法。因为现在美债收益率上行的趋势，贝森特无法通过职权来进行约束。如果想让美债10年期收益率重回美伊开战前的水平，只有两条路——首先是，伊朗冲突得到解决、能源供应链重新畅通，因为伊朗战争对油价的影响正在制造巨大的市场不确定性，军费开支攀升可能扩大赤字，推高长期国债收益率。2年期美债收益率比冲突前高出约60个基点，只有持久的局势缓和出现，短期利率才有可能回落。
第二条路是经济出现衰退迹象，促使交易员押注美联储降息。
而历史上，财政部长能直接干预的领域限于债务管理，拍卖规模、发行结构、回购力度。但当前推高收益率的三大驱动力，油价推升通胀预期、赤字扩大增加供给压力、避险需求因战争不确定性而转移，没有一个能在财政部的职权范围内被解决。
通胀预期取决于全球油价，赤字规模取决于国会的军费拨款，拍卖需求取决于全球投资者对美国长期财政可持续性的信心。贝森特可以微调发行结构，可以把更多长期债转为短期债，可以加大回购力度，但这些措施在万亿级别的赤字，和持续走高的通胀预期面前，可以说是杯水车薪。
贝森特今天的困境，是美国国债在过去近二十年加速膨胀的必然产物。
2007年以后，美国国债开始大规模膨胀。次贷危机和疫情冲击叠加美国盲目扩大军事支出和社会保障方面的支出，推动债务规模从10万亿美元一路突破20万亿、30万亿、36万亿。
自2008年国际金融危机以来，美国债务的增长速度，就远远超过了经济的增长速度，美国的债务上限是一个“软约束”，自第一次世界大战期间设立以来已上调数十次，每一次逼近上限都会引发一场政治风波，但每一次都以调高上限收场。
软约束的好处是永远不会违约，但代价是市场对债务可持续性的信心，会缓慢但持续地侵蚀。华尔街并不是针对贝森特，在华尔街看来，任何财政部长在目前的财政轨迹和地缘环境下都救不了场。能让10年期美债收益率重新回到贝森特目标区间的，是伊朗停火和油价回落，或者经济衰退倒逼降息预期，对于这两点，美财长做不了主。