我在中国股市晃悠了快20年了，经历过2轮较大的牛市：2005-2007年和2014-2015年。2005-2007年股民称为“股权分置改革牛”，这轮牛市以股权分置改革为契机，大量非流通股实现流通上市，产业资本进入股市。2014-2015年股民称为“杠杆牛”，这轮牛市以对股民开放融资业务为契机，合规和不合规的杠杆资金入市推动牛市。 从过去的2轮大牛市看，共同的特点之一就是都伴随着股市相关的金融创新，而且金融创新都引导了增量资金流入股市。最近，金融监管部门的2个创新，让我看到了新一轮牛市的希望。这两个创新分别是：回购/增持再贷款和证券、基金、保险公司互换便利（Securities, Funds and Insurance companies Swap Facility，以下简称SFISF）。 回购/增持专项贷款 2024年10月18日央行网站发布了《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》，通知原文如下： http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5481011/index.html 首先哪些公司和股东可以申请回购/增持贷款呢？根据通知披露，只要不是被警示退市的上市公司都在允许范围内。主要股东增持是指持股超过5%以上的股东，回购增持必须通过集合竞价的方式，且必须提前发布增持计划。 回购/增持专项贷款由放贷银行开立专户作为第三方存管确保专款专用。目前获得专项贷款发放资格的只有21家银行：3家政策性银行+6大国有银行+12家全国性股份制银行。发放专项贷款的利率原则上不高于2.25%。 21家银行可向中国人民银行申请再贷款。再贷款首期总额度3000亿元，年利率1.75%，期限1年，可视情况展期。 SFISF 10月18日，中国人民银行与中国证监会联合印发《关于做好证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）相关工作的通知》，向参与互换便利操作各方明确业务流程、操作要素、交易双方权利义务等内容。 启动SFISF的原文链接： https://www.gov.cn/lianbo/bumen/202410/content_6981211.htm 我尝试在公开网站上搜索通知的内容，但是很遗憾并未搜到。目前能够掌握的信息只有人行的公告中的内容： 中国人民银行委托特定的公开市场业务一级交易商（中债信用增进公司），与符合行业监管部门条件的证券、基金、保险公司开展互换交易。互换期限1年，可视情展期。互换费率由参与机构招投标确定。可用质押品包括债券、股票ETF、沪深300成分股和公募REITs等，折扣率根据质押品风险特征分档设置。通过这项工具获取的资金只能投向资本市场，用于股票、股票ETF的投资和做市。 SFISF基本上就是非银金融机构把手里合格的金融产品和央行换取高流通性的国债和央票，置换的国债收息权仍旧在央行且非银金融机构不得在二级市场卖出置换获得的国债、央票，但是可以通过抵押国债、央票向银行申请贷款。 由于相关的通知没有看到细节，上个周末很多半瓶子醋的“大V”就开始瞎解读了。我看到最离谱的一个是粉丝发给我的： “冰哥，请教一下，互换便利到底成本多少？我看有些大V说： 央行1.75%利率借给金融机构，金融机构再以不高于2.25%的利率借给上市公司。参与互换便利的机构，股票质押率损失一笔钱、互换费率又是一笔成本，国债质押融资，再来一笔成本，综合算下来，不考虑质押损耗，成本得奔着4.5%去了！” 对于这种瞎扯淡的分析，我只能嗤之以鼻。现在大户从券商获得融资的利率最低都可以做到4%了，机构从央行拿到的杠杆成本到4.5%？说这种话的“大V”，肯定是脑子被驴踢了。 虽然，当时我也没有准确的债券置换费率消息，但是我的判断不应该高于千分之五，即50bps。周一，央行发布了首次SFISF的置换中标公告，链接如下： http://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125213/125431/5481510/5483261/index.html 为更好发挥证券基金机构稳市作用，人民银行开展了证券、基金、保险公司互换便利首次操作。本次操作金额500亿元，采用费率招标方式，20家机构参与投标，最高投标费率50bp，最低投标费率10bp，中标费率为20bp。 从人行的中标公告看，500亿置换，最高投标费率50bps，最低10bps，最终中标费率是20bps。这一费率远低于市场上的水货大V们说的1.75%。至于国债抵押贷款的利率可以参考银行间拆借利率和央行MLF利率。目前，1年期国债抵押贷款利率范围估计是在2%-2.3%之间。 所以，本质上SFISF是给了非银金融机构一个合法上杠杆的手段。上杠杆的成本是1年期国债抵押贷款利率+SFISF置换费率，目前看这个成本应该低于2.5%。上杠杆倍数的极限（反复置换质押）是1/（1-质押率）。目前公告的质押率最高不超过90%，我估计沪深300股票的质押率可能是80%。所以，理论上非银金融机构可以对沪深300股票增加最多4倍杠杆。 这两项金融创新的首期规模分别为回购增持再贷款3000亿，SFISF 5000亿。但是，央行行长也说了SFISF一期不够就来2期，3期。这里面的潜台词就是资金供应可以很大，只要机构有需求。那么什么情况下机构需求会减缓呢？个人理解第一道坎就是股息率低于杠杆成本的时候，机构的做多动力会大幅下降。那么目前各类资产的股息率有多少呢？沪深300股息率2.91%左右，中证A50股息率3.7%左右，银行指数股息率在5%左右。 两项金融创新给股市带来了外部资金，而且其资金主要集中于优质核心资产。对于回购增持再贷款，受益的肯定是那些估值偏低的公司，对于很多估值很高的公司，大小非忙着减持，银行和央行估计也不会批这种贷款和再贷款。SFISF本身就限制了可置换的品种，主要是沪深300的标的股和流通性较好的股票ETF。 所以，大家可以理解为央行针对中国核心资产的定向滴灌。首期8000亿只是一个开始，后期更多的资金会支持中国核心资产走出史诗级的牛市。