一、前言
雅戈尔最为出名的就是男装。
我至今依然把它的西裤作为我的首选。
疫情前，雅戈尔一直是以服装为核心、房地产、投资三驾马车并行。
其中，投资一直是做得不错，特别是在宁波银行上的操作，堪为经典。
最近三年，雅戈尔的派息都是每股0.5元保持不变。2024年是否有新的改观，增加中期派息。这也是一个小看点。
二、财务数据分析
1、2024年一季度营收33.11亿，同比增长1.38%；净利9.27亿，同比增长6.92%；扣非净利9.2亿，同比增长14.14%。
2023年营收137.49亿，净利34.34亿，扣非净利31.85亿，同比分别下降7.23%、32.31%、32.41%。
2023年年报中提到，营收下滑主要受累于房地产板块。其房地产板块营收同比下降24.79%，净利下降75.07%。
2021年时，房地产利润占集团40%，营收占52%，截止到2023年，营收占比下降到47.91%, 净利占比下降到20.81%。净利占比下滑速度远高于营收。
图1 毛利率、净利率
2、销售毛利率最近今年从高点65.64%逐级滑落到45.18%。相比毛利率下滑幅度来看，净利率相对趋缓一些。
2024Q1，毛利率和净利率有所反弹，需要观察其半年报是否有持续力。
从2023年年报对比来看，营收下降7.23%，但营业成本提高了15.91%。
图2、管理、销售、研发与营收比
3、2022年后，管理费用+销售费用之和与营收占比一直在提高，到了2023年Q4才开始有所下降。2023年Q4，管理费用、销售费用分别增长了7.27%，18.05%，远高于营收同比增速。
分拆费用细项，销售费用增加较多的细项是工资及附加、广告费。后者可能针对是房地产促销费用。
图3、长短期借款
4、相比前几年，公司的短期借款是有明显的下降，这个从杜邦分析法也可以看到变化。公司的权益乘数，从2015年的3.25下降到2023年的2.04。
公司明显降低了财务杠杆。
与之前相比，公司也进行了长短借款置换，优化债务结构。
从2024Q1财报来看，长期借款同比增长31.7%,短期借款同比增长了1.13%。对比2023Q4，环比来看，短期借款变化不大，长期借款环比有所增长。
公司目前的货币资金不足以覆盖长短期借款，略高于短期借款。公司一年期内到期的非流动负债37.86亿。
参考凑资活动产生的现金流量，从年度维度来看，借款在持续下降，偿还债务也在在持续下降。从这一点来看，公司的现金流压力相比之前，明显减轻了不少。
图4、存货与应收款对比
5、2024年Q1，应收款同比增长49.2%，存货同比增长189.97%。
考虑到应收款的绝对值不大，参考的意义不明显。2023Q4，存货同比是下降5.19%，2024Q1环比继续下降。
由于雅戈尔业务结构复杂，存货分类细分项相对较多。
我们主要关注其房地产存货情况。
图5 2023Q4房地产存货
开发成本同比下降，剔除代建项目，8个项目2个竣工，3个项目2024年下半年会完成。2个待定，1个2025年11月份完成。这里信用减值计提还是蛮多的。
开发产品中，出现了明显的下降，公司加大产品销售力度。
从2023年房地产和服装利润占比来看，降价促销力度不小。
雅戈尔的房地产绝大多数开发集中在宁波，少量在上海、温州、舟山。这些地区消费能力还是不错的，消化库存还是可以。
图6、净现比与合同负债对比
6、2023年，应该是公司净现比表现较好的年份，连续三个季度净现比大于1。2024Q1，经营活动产生的现金流净额为负值，符合最近三个季度的状况，相比2022-2023年，2024年还是同比有明显的好转。
2024年Q1，货币资金144.41亿同比增长了26.37%，相比2023Q4的128.21亿，公司的现金流继续环比好转。对比2023Q4的合同负债，同比增长了47.27%，大幅好转。2024Q1合同负债继续同比23.11%。对比，开发产品大幅下降，公司在加速现金流回笼。
7、公司主营的YOUNGOR主品牌（服装），营收同比增长了16.45%，毛利同比15.43%，实现了营收和毛利双位数增长，抵消部分房地产板块业绩下滑。
公司进行经营优化，利益分配向基层倾斜，2023年公司单店，店效同比增加了25.82%，充分调动基层员工的积极性。
图7、社会销售零售总额和服装鞋帽对比
8、服装行业明显跑赢大盘，赚得超额收益。
三、总结
1、房地产开发，公司加快降价促销回笼资金。
2、主营业务-服装行业还在稳步增长，缓解了房地产下行压力。
3、2023年经营活动产生的现金流净额65.42亿，出现了大幅的好转。当年的净利是9.27亿，是净利的7倍，是营收的2倍左右。
购买固定资产、无形资产和其他长期资产的等资本开支是15.61亿。
公司的自由现金流还是不错。2024年中期分红倒是值得期待，最起码公司的分红是可以持续保证。
4、2023年公司加大了资产减值力度，关注2024年是否继续？
5、公司投资收益，基本维持在基准线上，这一块每年带来了30亿上下的利润。权益法核算的长期股权投资收益，同比增长。
个股分析，仅供参考，不构成个股推荐。
