川普一笑，生死难料？
实际早在2021年12月，一则 “中国biotech 企业或将被列入实体名单” 的消息搅动市场神经，当日医药板块迎来前所未有的剧烈震荡。以药明康德为代表的、海外业务敞口庞大的企业首当其冲，单日市值蒸发超过四百亿元，市场恐慌情绪可见一斑。
风波过后，行业内外开始冷静复盘一个核心疑问逐渐浮出水面：药明康德究竟属于biotech 企业吗？更宽泛地说，CXO（医药研发生产外包）企业能否被归入biotech范畴？事实上，这一身份界定的争论已非关键 —— 正如一位资深行业分析师所言，“是否有医药企业实际进入实体名单不再重要，真正值得关注的是，医药板块的底层逻辑已由此发生根本性转变”。而这样的波动性剧增，就好像一缕涟漪，逐渐扩散至全球的医药市场，重塑了整个行业的风险预期与波动逻辑。
10月1日起，医药关税风波再起。其实，CXO及创新药对脱钩已经基本脱敏，地缘风险是地缘风险，行业运行是行业运行。我们get的应该是内生增长逻辑，get的是头部企业在漫长的周期中所能够定义“标准”以及其所产生的价值
7年前射出的一箭，现在正中靶心。
药明康德TIDES业务（寡核苷酸和多肽）成立于2018年，近年进入收获期，从2022年至2024年，WuXi TIDES的年营收增速分别为64%、70%，预计今年增速将超过80%。
包括多肽、ADC在内的新分子业务放量，叠加全球投融资恢复，CXO正进入新一轮景气周期。以药明康德为代表的头部CXO，已经拥有定义模式、定义标准的话语权，足以屏蔽外部干扰，分享增量红利。
药明康德CRDMO一体化平台能够洞察创新风向，并且自带放大逻辑。借助R（研发）端降低成药门槛，新分子项目越来越多，将成就更多D（开发）&M（生产）端项目。与2018年相比，如今药明康德用两倍增长的R端在手订单，带来17倍增长的D&M端订单。
在核酸领域，药明康德R端业务客户渗透率达到26%，在靶向蛋白降解领域，这一数字高达67%。前端的涓涓细流，终将变成后端的浩浩江河。
随着技术全面的进步，更多的不可成药靶点由于新型分子的出现变为可成药的靶点，而新型合成分子结构越来越复杂，也给能力全面的一体化CRDMO，带来历史机遇。九州大地上正兴起变革的风潮，而大洋的另一边，创新的潮流也接连不断地涌现。
“复杂” 与“一体化”，这两个看似相互矛盾的特质，若共存于同一事物或物种之中，实则并非对立—— 它们更像是对一种成熟模式的双重注解：“复杂” 是其内在深度的定义，“一体化” 则是其抵御外界冲击的自我保护机制。这种辩证关系，在中国传统工艺的巅峰之作中便能寻得生动注脚，比如冠绝明代的嘉靖五彩瓷。
斗彩堆砌，色不压色，花不乱心，繁到极处反而生出秩序。不仅以视觉上的丰富性惊艳一时，其背后更暗藏着超乎想象的工艺复杂度。从制坯到施釉，从配色到烧制，每一个环节都凝聚着匠人智慧，而这种复杂度恰恰标志着中国陶瓷业在技术与实用功能上的巅峰水准。正如《天工开物》中对制瓷流程的精准描述：“共计一坯工力，过手七十二，方克成器”，七十余道工序的严苛门槛，让这份技艺难以被轻易模仿复制，复刻需要搭上一条完整的明代供应链。
在数千年的历史长河上，每个人所看到的十分有限，正如渚岸望江，有时看到波涛汹涌，有时看到平川缓流，终究只是一时一地的片段。当下的刹那境遇或许会让我们产生局限的认知，但回望万古江河的流淌轨迹便会发现：人类对美好事物的向往从未停歇，而这份向往所催生的创新能力，更是如同江河奔涌般不可阻挡，在时光中不断推动着文明向前生长。
01
新型分子复杂性上升
复盘《生物安全法案》影响，轻舟已过万重山。
据华福证券，自2023/12/30以来，《生物安全法案》一共经历过10次变化，头部CXO股价反应则是逐步脱敏，直至收复失地并创出新高。截至2025/9/12，头部CXO股价均已超过2023/12/29的水平（药明康德H股+48%，药明生物+23%，康龙化成H股+55%），股价从2024/9/9（H.R.8333 通过众议院全院投票）至2025/9/12涨幅亮眼（药明康德H股+216%，药明生物+222%，康龙化成H股+159%）。
这一切的背后是，医药脱钩断链违背产业规律和人道主义，切割难度堪称地狱级，不可能成功。
《生物安全法案》只是带来情绪影响，真正动的是“人”心，而非幡，而非风。药明康德和康龙化成美国地区业务增速均于2024H1触底，此后环比持续改善；药明生物美国地区业务增速于2023H2触底，此后环比改善显著。
医药关税也不可怕。
川普政府要求自10月1日起，对所有进口的品牌药或受专利保护的成品药及制剂征收100%关税，除非该制造商正在美国境内建设生产设施（包括动工或在建）。
相比此前的高调言论，川普已经收敛，给双方找台阶下，事实上大多数制药巨头及头部CXO已在扩建美国制造产能，足以规避关税风险。
川普上任后大部分议题都是“雷声大雨点小”，以其执行效率，无法应对医药行业复杂的系统性难题。欧盟委员会上周五表示，已争取到美国对药品征收15%的关税上限，为欧洲企业提供保障。
中国CXO屏蔽地缘干扰的底气，在于技术、成本、效率、交付可靠性上具备综合优势，随着新型分子复杂性的上升， “靠谱供应商”吸引力还在增强。
根据药明康德近期在投资者日展示的数据来看，过去5年中，平均分子量有14%的增长，分子量在600道尔顿（Da）以上的化合物数量增长了63%；平均合成步骤增长了22%，工作量和合成难度随之递增，需要新的合成路线、方法和技术，以及配套的分析、分离和纯化能力。
以当红炸子鸡多肽药物为例，药明康德一合作伙伴所开发的一款多肽偶联药物结构复杂，由两个短环肽片段和一个长线性多肽组成，合成步骤多达87步。初期合成方案的总体产率不足0.1%，难以满足临床试验的需求。考虑到传统固相合成方法合成超过50个氨基酸的多肽时，往往面临效率与产率下降的挑战，WuXi TIDES团队采用“片段合成+化学连接”策略，将目标多肽拆分成多个适合固相合成的小片段，分别合成后再通过化学连接形成完整多肽分子。这一策略将总体产率从不足0.1%提升至3%，并使多个团队能够同时进行片段合成，项目整体进度比合作伙伴预期提前4个月。
以两款小核酸药物为例，WuXi TIDES采用6个团队平行推进，包括合成路线优化、GalNAc工艺开发、制剂工艺开发、分析支持等，最终仅用14个月就让两款药物均顺利完成IND申报准备，大幅缩短了研发时间，降低了研发成本。类似的项目在WuXi TIDES的平台上目前还有约50个。
数字化时代，CXO的极致速度还在刷新。
2017年，药明康德从投入使用一个新车间，到达到满产，大约需要2年时间，而在2024年，这一数字已经缩短为奇迹般的两个月。
药明康德自建多基地协同的数字化系统，就像“俄罗斯方块”一样，实时、自动、合理地安排好40个车间、800多台反应釜、全年超过3万批次的反应，确保能够根据不同的生产需求，给出最优的排列组合，留下最少的“空隙”，大幅提升生产效率。
顺着R-D-M的漏斗，项目源源不断逐级引流、转化
02
全球CXO重新进入景气周期
医药的增量逻辑，从来都是由新兴技术驱动。
随着技术与科学的不断进步，曾经被视为不可成药的靶点正逐渐被攻克，一系列针对复杂靶点的新分子种类蓬勃涌现，包括靶向蛋白降解、分子胶、共价抑制剂、别构抑制剂，以及多肽和复杂的大环化合物。
药明康德“让天下没有难做的药，难治的病”的愿景，本质上是跟随新分子浪潮，攻克不可成药靶点，不断降低入口门槛，discovery/R端项目越来越多，不可避免会成就更多D端项目，而D端的速度、质量和成本的综合能力，直接决定向M端的转换率。
药明康德对多肽业务的前瞻性布局，成功验证CRDMO一体化的闭环逻辑。
时钟拨回2018年，GLP-1类疗法尚属冷门。但R端的存在，让药明康德CRDMO平台在多年前已洞察趋势，2018年，预感到多肽药物所具有的巨大潜力后，进一步拓展能力与规模，开始布局API工艺开发和GMP生产，确保D和M端各团队早已为行业的风口到来做好准备，建设多肽药物的端对端、一站式服务能力。
多肽业务仍将长期处于高景气，Evaluate Pharma预计，从2024年到2030年，全球多肽疗法市场年复合增长率（CAGR）将达到15.8%。
基于同样的逻辑，药明康德在小核酸、靶向蛋白降解、抗体偶联降解新兴赛道的R端布局，也将在未来大有收获。
由于新分子需求旺盛，叠加降息周期投融资转暖，全球CXO重新进入景气周期，龙头企业也重新进入扩张周期。
当前CDMO市场景气度最高的新分子业务无疑是TIDES和ADC两大方向。药明康德2024年在手订单约493亿元，同比增长约47%，2025H1在手订单进一步增至567亿元，同比增长约37.2%；药明合联2024年未完成订单为9.91亿美元，同比增长约71.2%，2025 H1未完成订单进一步增至13.29亿美元，同比增长约57.9%。
受益于ADC、双抗新兴疗法的兴起，药明生物2024年未完成订单为184.9亿美元，扣除默沙东疫苗订单后开始回升，2025H1未完成订单进一步增至203.4亿美元。
凯莱英新兴业务勾勒第二增长曲线，化学大分子2025H1收入3.8亿元、同比增长130%以上，在手订单同比增长90%以上，预计下半年收入实现翻倍以上增长；生物大分子2025H1收入0.9亿元，同比增长70.7%，在手订单同比增长60%以上，预计2025年实现翻倍以上增长。
据信达证券统计，2025H1尽管CRO公司业绩普遍承压，但订单作为前瞻指标已经先行改善，昭衍新药、益诺思、美迪西、泓博医药、泰格医药、普蕊斯订单情况同比2024年均有不同程度的边际改善。以昭衍新药为例，2025H1新签订单10.2 亿元（同比增长约13%），分季度来看，2025Q1 新签订单4.3 亿元（同比增长约7.5%），2025Q2 新签订单5.9亿元（同比增长约18%）。实验用猴价格价格开始回暖，2025年5月最新中标价格约为9-10万左右，预示着下游临床前CRO需求有望复苏。
全球共振，海外CXO龙头2025H1业绩也呈分化增长态势，Medpace、Lonza、三星生物、查尔斯河纷纷上调全年业绩指引，显示出对下半年及未来业务的信心。CDMO尤其表现强劲，2025H1，Lonza CDMO业务收入恒定汇率下同比增长23.1%，三星生物CDMO业务收入同比增长36%。
CDMO龙头正在从收缩周期进入扩张周期。随着行业需求复苏，药明康德预计2025年资本开支达到70-80亿元，药明生物预计2025年资本开支约为53亿元，均相比2024年有显著提升。产能全球化布局加速，尤其是在美国和新加坡增加产能，有望增强应对地缘政治不确定性的韧性。药明康德位于新加坡的生产基地计划于2027年起陆续投入运营，为小分子、寡核苷酸、多肽及复杂偶联药物提供服务，位于瑞士库威的生产基地正在持续扩建，喷雾干燥车间预计2026Q4竣工，位于美国特拉华州的生产基地预计2026Q4投入运营，支持口服剂型生产，注射制剂车间预计2027年底也将投产。
当我们回首过往，会惊讶地发现即使在行业最低谷时，药明康德业绩仍保持相对平稳。一体化CRDMO模式，可及时捕捉新分子机遇，让优质管线始终在漏斗里层层沉淀、转化，提前锁定众多成功问世的重磅新药。