小摩：半导体二季度预览——存储、AI加速器、XPU与设备上修！（深度）
摩根大通进入二季度财报季时继续看好半导体和半导体设备的盈利修正。报告预计二季度结果和三季度展望偏建设性，过去两个财报季非存储半导体和设备2027年EPS预期已上修 20%-40%。JPM模型中，前四大美国云厂商数据中心资本开支2026年同比增长约 80%，2027年至少增长 50%；AI加速器出货预计2026年 1630万颗 、2027年 2330万颗。这意味着供给瓶颈从需求真假转向先进制程、HBM、封装和电力能否跟上。
一、核心判断
摩根大通于7月10日发布半导体二季度业绩预览报告，核心判断为：半导体板块近期13%至15%的回调已充分重置了市场预期，为下半年强势反弹奠定了基础。该行维持半导体板块"增持"观点，认为AI加速计算、存储器和网络设备供应链将继续是本轮景气周期中最直接的受益方向。
二、核心要点
1. AI加速器与XPU：需求可见度跨越年度
摩根大通指出，由于超大规模云厂商持续加大资本开支，AI加速器与定制化芯片（XPU）的需求已呈现出跨年度的能见度。在芯片格局层面，摩根大通做出了一个重要预测：2027年AI加速器出货量约2330万片中，GPU预计占47%（约1090万片），而定制化芯片（ASIC）及XPU将占53%（约1250万片） ——这意味着定制芯片的出货量将首次超过GPU。驱动这一趋势的核心逻辑是推理工作负载的快速增长。摩根大通认为，随着AI模型从训练阶段走向大规模部署，推理场景对电力效率和单位Token成本的敏感度远高于训练，这使得针对特定工作负载优化的XPU在性价比上具备显著优势。行业普遍将2026年视为 "XPU大规模部署的元年"。
2. 存储芯片：更长、更稳健的盈利上修周期
摩根大通对存储芯片板块的判断尤为乐观。报告指出，DRAM/NAND因供应持续紧张及HBM技术的产能挤占，正处于一个更长、更稳健的盈利上修周期。从宏观数据看，2026年5月全球半导体销售额达1319亿美元，若下半年仅按历史季节性规律增长，全年收入仍有望同比增长超90%，达到1.5万亿至1.6万亿美元。过去5年和10年的行业复合增速将分别达到约23%和16%。值得注意的结构性特征是：5月行业收入的快速增长主要由价格上涨驱动，而非出货量推动。5月半导体平均售价达2.42美元/单位，环比增长16.7%，同比增长85.0%。品类 5月销售额环比 价格环比 出货量环比 DRAM +27.7% +14% +13.7%（低于季节性20.2%） 闪存 +39.8% +26% +13.9%（高于季节性11%）
数据来源：摩根大通/世界半导体贸易统计组织摩根大通预计，大规模长期供应协议（LTA）真正快速落地的窗口将集中在2026年下半年，届时超大规模云厂商有望成为主要签约主体，推动存储产业进入新一轮估值重定价周期。
3. 设备与资本开支：先进制程产能已被预订
报告强调，2026年先进制程晶圆代工产能及存储供应大多已被预订。晶圆代工和封测供应商在2026年二季度持续受益于产能利用率提升和材料成本传导，价格保持坚挺。结合此前花旗报告对WFE 2028年2500亿美元的牛市预测，设备环节的景气度仍在上升通道中。
4. 个股推荐：三只AI芯片标的
摩根大通在报告中明确推荐三只AI芯片标的，均给予"增持"评级：标的 评级 核心逻辑 财报预期 英伟达 增持 AI芯片需求强劲，云厂商持续扩张数据中心支出，预计迎来新一轮盈利上修 Q2 FY27（8月26日）：营收约917亿美元，EPS约2.08美元 博通 增持 2027财年AI收入目标超1000亿美元；持有AI交换芯片市场约70%份额；为6家头部客户开发定制XPU Q3 FY26（8月底）：营收约292亿美元，EPS约3.21美元 Marvell 增持 受益于AI网络升级，光通信业务预计同比增长约70% Q2 FY27（8月底）：营收约27亿美元，EPS约0.93美元
三只股票在TipRanks上均获得"强烈买入"的共识评级，其中分析师看到的上行空间分别为：英伟达约47%、博通约28%、Marvell约15%。
三、投资分析
1. 积极因素
（1）回调提供了更好的入场窗口摩根大通的核心战术判断是：近期13%-15%的回调已"重置了预期"，在基本面没有任何恶化的前提下，这为财报季的超预期表现提供了更低的市场门槛。该行明确预计半导体公司二季度业绩和三季度指引将 "高于市场共识"。
（2）XPU趋势的结构性意义被低估市场此前对定制芯片的认知多停留在"英伟达的补充"层面。摩根大通此次的预测——2027年XPU/ASIC出货量（53%）将首次超过GPU（47%）——标志着AI芯片市场正从"GPU单极主导"走向"GPU+XPU双轨并行" 。这一转变不仅扩大了整个AI加速器市场的TAM（从单一架构走向多元化），也为博通、Marvell等定制芯片玩家打开了更广阔的增长空间。
（3）存储周期的强度和持续性被重新定价存储芯片的供需紧张并非短期现象。HBM对DRAM产能的挤占是结构性而非周期性的——HBM需要消耗远超普通DRAM的晶圆面积和先进封装资源，这使得DRAM的整体供给弹性大幅降低。摩根大通将存储定义为"更长、更稳健的盈利上修周期"，意味着当前存储股的估值重定价可能尚未完成。
（4）全球半导体收入有望突破1.5万亿美元若全年实现1.5万亿至1.6万亿美元的收入规模，意味着行业同比增长超90%。在如此庞大的行业β之下，具备高质量AI敞口的个股将享受双重alpha——行业扩张带来的β收益+市场份额提升带来的α收益。
2. 风险因素
（1）价格上涨驱动的增长能否持续摩根大通的数据清楚显示，5月收入增长主要来自价格（平均售价同比+85%），而非出货量（同比+20.6%）。价格驱动的增长在景气上行期固然强劲，但一旦供需关系逆转，回调速度也可能同样剧烈。存储芯片价格若过快上涨，可能反过来抑制下游终端需求。
（2）XPU与GPU的竞争关系存在不确定性摩根大通预计2027年XPU出货量将超过GPU，但这并不意味着XPU将"取代"GPU。正如摩根大通自身策略师所指出的："能够处理所有类型AI工作负载的仍然是英伟达芯片"。未来市场更可能是角色分工而非零和博弈——GPU主导训练和通用计算，XPU主导特定推理场景。但分工的边界如何划定，仍存在较大不确定性。
（3）股价已大幅上涨，估值不低尽管近期出现回调，AI芯片股今年整体涨幅仍然可观。费城半导体指数（SOX）在二季度涨幅逼近88%，创下该指数诞生以来最强的单季表现。摩根大通在另一份报告中曾警告，除非AI商业化进展改善或云支出放缓，否则此轮领涨势头可能无法持续。
（4）LTA落地的节奏风险摩根大通自身判断，大规模LTA的真正落地集中在2026年下半年。这意味着当前存储股的估值中已隐含了对LTA落地的乐观预期。若落地节奏慢于预期，或签约规模不及预期，可能引发估值回调。
四、总结和展望
摩根大通此次二季度预览报告释放了三个核心信号：第一，回调即机会。 近期13%-15%的板块回调并非基本面恶化所致，而是大涨后的正常获利回吐。该行明确预计二季度业绩和三季度指引将"高于共识"，为下半年反弹提供了清晰的催化剂。第二，XPU正在从"补充"走向"平起平坐"。 2027年定制芯片出货量首次超过GPU的预测，标志着AI芯片市场格局的结构性转变。推理需求的爆发正在重塑整个AI算力产业链的价值分配。博通作为定制XPU和AI网络交换芯片的双重龙头，是这一趋势的最大受益者之一。第三，存储和设备环节的景气周期远未结束。 全球半导体收入有望突破1.5万亿美元，先进制程产能已被提前预订，存储芯片处于"更长、更稳健的盈利上修周期"——这三个判断共同指向一个结论：AI驱动的半导体超级周期仍在扩张阶段。
综合来看，摩根大通对半导体板块的整体判断积极且具体——不仅给出了板块层面的方向性判断（增持、回调即机会），也给出了个股层面的具体推荐（英伟达、博通、Marvell均予增持）。投资者需关注的核心验证节点包括：8月英伟达Q2 FY27财报（8月26日） 、博通和Marvell的8月底财报，以及存储厂商LTA的实际落地节奏 。在板块已大幅上涨的背景下，精选具备"最高质量AI敞口"的个股，仍是把握本轮半导体超级周期的核心策略。