【华泰海外科技】三星电子：史上最大股东回报为何反成利空？核心在回购注销低于预期

今日三星电子早盘一度跌约7%，同期SK海力士基本持平。我们认为，本轮下跌核心并非HBM、DRAM/NAND景气或盈利预期出现新的基本面利空，而是8月21日公布的股东回报方案低于市场此前对“大规模、立即回购注销”的预期，叠加前期股价上涨后的sell-the-news。

90–110万亿韩元看似很大，但并非新增股东回报框架三星现行政策为2024–2026年三年累计FCF的50%用于股东回报，2024–2025年已经执行29.3万亿韩元，其中现金分红20.9万亿、回购注销8.4万亿。根据目前对2026年FCF的预测，三星预计这一三年框架仍有约90–110万亿韩元待返还。换言之，本次公告并没有突破原有“50% FCF”政策框架。

回购注销的金额和节奏没有明确三星目前明确的安排是3Q26先进行约30万亿韩元现金分红；剩余约60–80万亿韩元，要待2026年全年业绩和FCF结算后，在2027年1月底董事会上再确定最终规模及现金分红/回购注销的具体组合。此外，本次同步公布的约15万亿韩元自有股份回购主要用于员工股票薪酬，并非直接注销。相比之下，SK海力士此前直接宣布40万亿韩元回购并全部注销，同时将2025–2027年FCF回报目标提升至“超过50%”，执行确定性明显更高。在当前存储公司低估值、高ROE环境下，市场对回购注销带来的EPS/BPS增厚更敏感。

我们怎么看：更多是股东回报预期差，而非存储基本面变化今天三星与海力士股价明显分化，也侧面说明本轮下跌主要是三星自身的股东回报因素。截至目前，并未看到新的HBM认证、客户订单或DRAM/NAND价格层面的重大负面变化。需要强调的是，剩余约60–80万亿韩元股东回报并没有消失，只是具体形式尚未确定；若2027年1月最终方案中回购注销比例较高，仍可能重新成为催化。短期市场关注点将从“总回报金额有多大”转向“其中多少能够真正用于回购注销、何时执行”。