2026年5月28日，海和药物科创板IPO获上交所受理。这是公司2021年首发被否后，更换保荐机构、调整上市标准的二次闯关。作为国内少数实现创新药中日双地获批的本土药企，其跨境注册能力具备行业辨识度，但核心研发靠引进、市场销售靠外包、股权沿革存瑕疵、持续大额亏损等历史与新增风险并未出清，本次IPO审核阻力依旧较大。
商业化落地但自研薄弱，五年前IPO否决症结未根治
成立于2011年的海和药物，主营抗肿瘤、罕见病小分子创新药研发与商业化，目前手握谷美替尼片、口服紫杉醇、甲磺酸瑞索利塞三款上市产品，完成了商业化转型。但公司产品自研成色严重不足，核心管线对外依赖度高：仅甲磺酸瑞索利塞为完全自研，谷美替尼为校企联合开发，口服紫杉醇为境外引进授权品种。公司二期临床以上核心管线大多来自外部合作与License-in，自主孵化创新管线能力薄弱，这也是2021年IPO被否的核心原因。
复盘当年上市委否决结论，三大硬伤至今悬置：
一是科创属性不足，核心管线无独立自研体系，技术迭代长期依赖外部机构，不符合科创板硬科技定位；
二是实控人低价受让国有股权存疑，大额国资股权近乎无偿转让，涉嫌公允性缺失与利益输送；
三是信息披露不完整，未充分揭示管线审批风险与外购模式长期隐患。
本次二次申报，公司仅微调申报条件与募资规模，未解决管线依赖、股权瑕疵等核心问题，且申报前夕再度出现低价转股操作，大概率迎来监管深度问询。
股权架构不稳，多轮低价转股合规争议持续
海和药物实控人为工程院院士丁健，合计掌控公司22.3045%表决权。公司股权结构存在双重隐患：一方面，华丽家族及其一致行动人持股18.20%，与实控人持股比例接近，形成强股权制衡，控制权稳定性偏弱；另一方面，本次IPO后实控人股权将稀释至16.7284%，后续再融资将进一步摊薄股权，存在长期控制权变更风险，或影响企业研发战略稳定。
相较于股权稀释，多轮异常低价股权转让是更大的合规雷点。2016年，中科院上海药物所19.51%国有股权、西藏南江20.49%股权，先后以1元总价转让至丁健手中，其仅耗资2元拿下公司近四成股权。2025年12月，公司以偏低价格定向配股引发老股东不满，2026年3月实控方再度以1元对价转让超2030万股用于利益平衡。
Pre-IPO阶段多笔脱离市场估值的低价交易，叠加实控人与交易方的历史任职关联，让股权定价公允性、是否存在隐性利益输送，成为本次IPO审核的重点核查方向。
业绩单一依赖、持续巨亏，财务安全边际持续收缩
财务数据显示，2023—2025年公司营收分别为3383.16万元、4.14亿元、3.89亿元，业绩波动极大。2025年谷美替尼单品营收占比超84%，营收结构极度单一，抗风险能力极差。
长期高强度研发投入导致公司持续亏损，三年累计研发投入9.82亿元，超过同期总营收。截至2025年末，公司累计未弥补亏损高达27.97亿元，当年还因核心管线临床不及预期计提3557.44万元资产减值，进一步放大亏损。公司坦言，短期内难以盈利，存在长期无法分红的风险。
同时，公司经营性现金流大幅波动，2023年、2025年连续净流出，仅2024年依靠一次性海外授权款实现净流入。现金流承压叠加持续亏损，公司资产负债率从2023年84.02%攀升至2025年89.25%，财务偿债压力突出。
无自有销售团队，全外包模式暗藏经营隐患
作为商业化药企，海和药物仅133名员工，无任何自有销售团队，所有产品的海内外市场推广、终端销售全部外包第三方机构：国内由石药欧意、三生制药承接，日本市场独家委托日本大鹏药品运营，公司仅收取固定授权费和少量分成。
该模式直接导致客户高度集中，2023—2025年前五大客户收入占比始终维持在80%以上。虽然医药外包流通属于行业常态，但超高客户集中度让公司经营高度被动。不仅无法充分分享产品销售红利，一旦核心合作终止、渠道断裂，公司营收将直接面临断崖式下滑。
赛道小众、靶点内卷，业绩增长存在硬性天花板
公司核心产品均聚焦小众肿瘤细分赛道，市场空间天然受限，难以培育重磅大单品。谷美替尼针对的METex14跳变肺癌仅占肺癌病例3%-4%，且面临诺华、默克、赛沃替尼等内外资竞品挤压，增长空间有限；口服紫杉醇的剂型独家壁垒，正被恒瑞、石药等头部药企的同类改良药逐步稀释；瑞索利塞对应的卵巢透明细胞癌占比仅10%，赛道规模存在明确上限。
在研管线同样难逃同质化内卷，主力PARP1、CDK4/6靶点赛道拥挤，仅一款双靶点新药具备差异化潜力，但临床进度与商业化前景仍存在极大不确定性。整体来看，公司缺乏广谱、大空间的核心产品，长期业绩增长天花板显著。
相较于五年前，海和药物虽实现多款产品商业化，但研发不自主、市场不自主、股权有瑕疵、财务不稳健的底层经营逻辑并未改变。依靠引进管线、外包市场的轻资产模式，虽短期适配企业发展，但难以满足科创板硬科技的长期内核要求。多重风险叠加之下，公司二闯IPO的通关之路依旧充满变数。
记者：贺小蕊
财经研究员：邓晓蕾
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