作为民营商业地产双龙头，新城控股和龙湖集团，可以说是行业中硕果仅存的“好苗苗”了。

而商业地产做得好，正是这两家房企至今仍能屹立不倒的核心原因。

新城控股，靠着178座吾悦广场，三四线深度下沉，造就了行业规模第一的气势。

龙湖集团则是凭借商业地产的中高端品牌力，在单项目质量、一二线占比、租金回报率等方面，居于行业领先位置。

只不过，在行业整体持续承压的当下，双龙头的行事风格，也在开始分化。

新城控股，仍然在境外市场高利率发债，用于借新还旧；龙湖集团近期则几乎没有新发债或者公开融资，反而以偿债、降负债为主。

就在2026年2月26日，新城控股的母公司、境外融资平台——新城发展，发行3年期、年利率11.8%、总规模3.55亿美元新债。

这其中，有两个关注点。

首先，年利率11.8%，算是高息发债了。

如此高的利率，一是反映出新城控股对于资金的渴望，甘愿承受极高的发债成本；二是境外市场对于新城控股的信用资质和偿债能力存有一定的质疑，而高风险必须要有高收益来匹配。

再者，新城控股这笔新美元债，主要是用于偿还即将到期的旧债。

据了解，此次发行的3.55亿美元债，将100%用于置换旧债，包括即将于2026年5月到期的4.04亿美元、以及2027年9月到期的1.6亿美元债务。

或许，新城控股的自有资金，根本不够偿还债务，所以才如此运作的。

而数据证实了这一点。

截至2025年前三季度，新城控股的短期借款为3.65亿元、一年内到期的非流动负债为142.37亿元，合计146亿元。

而新城控股账面上的可自由动用的现金，仅有59.8亿元，根本无法覆盖短债规模。

怪不得要高息发债呢，没办法，实在是没钱还债了啊。

与此同时，另一个商业地产龙头——龙湖集团，却走出了不同的道路。

就在近期，龙湖集团没有新发债券或者公开募资，反而在使用自有资金，积极偿债、降负债。

就在3月2日，龙湖集团兑付了16龙湖04的剩余本金1.47亿元+利息、20龙湖04利息，共计1.72亿元。

1月5日，龙湖集团完成了21龙湖02本息兑付，合计10.38亿元。

而在2025年年底，龙湖集团还提前结清了约85亿元的银团贷款。

短短两三个月，龙湖集团就偿还了近百亿元的债务。

一个是高息发债疲于应付，一个是主动偿债从从容容，同样的商业地产巨头，差距怎么就这么大呢？

老实讲，两家房企之所以还能够屹立不倒，靠的就是商业地产这样的经营性资产。

龙湖集团的房地产开发业务还算不错，但2025年较上一年也大幅下滑了37.5%至631亿元，压力同样巨大；新城控股就更别说了，2025年销售额已经腰斩至192.7亿元。

既然开发业务持续大幅下行，那两家房企商业地产的重要性就愈发明显了。

商业地产业务既能提供持续不断的现金流，关键时候还能用于借贷经营性贷款，绝对属于当下最为优质的资产了。

那么，新城控股和龙湖集团一个向左、一个向右，主要原因就是其商业地产业务的质量差异性，愈发凸出了。

首先从收入规模来看，2025年龙湖集团的商业运营收入为267.7亿元，同期新城控股的商业运营收入为140.9亿元，仅为龙湖集团的二分之一。

要知道，新城控股的商业地产规模位于行业第一，178座吾悦广场气势如虹，怎么在收入上，跟龙湖集团的差距就这么大呢？

资料显示，龙湖集团的商业资产——龙湖天街，聚焦一二线核心或强二线，单店租金与坪效高，日租金为3–10元/㎡；而新城控股的吾悦广场，以三四线为主，占比超60%，日租金多在0.9–3元/㎡，与龙湖天街的差距非常明显。

说到底，龙湖集团胜在了资产质量和品牌溢价上，而新城控股的商业资产，在“高质量发展”方面还需要更多的努力。

而商业地产的质量，不仅仅决定了对集团现金流补充能力，关键时候更是决定了可以搞到多少的经营性贷款。

上文已经提到了，龙湖天街聚焦一二线核心或强二线，资产质量和品牌溢价更高，自然在融资方面拥有更大的优势。

数据显示，龙湖集团的经营性贷抵押率在45%–50%，高于新城控股40%–45%的经营性贷抵押率。

既然在质量上比不过，那新城控股只能在数量上和频率上下功夫了。

根据数据，截至2024年底，新城控股吾悦广场的资产总额为1214亿元，已经抵押融资1025亿元，整体抵押率已经高达84%。

最新数据显示，截至目前，新城控股未抵押商场估值仅为100亿元，理论上可新增经营性贷款仅剩40-50亿元。

这点钱，连新城控股的短债缺口都堵不上，难怪要高息发债了，实数没办法啊。

再来看龙湖集团，人家整体经营性资产的抵押率仅为35%，剩余融资空间非常大。

商业地产双巨头，一个是家底接近枯竭，抵无可抵；一个是家底丰厚，游刃有余。

这正是新城控股和龙湖集团生存状况严重分化的最主要原因。

太不容易了。