对等关税如何影响美国经济和通胀?—兼评3月非农就业[国盛宏观熊园团队]

新浪财经 2025-04-05 16:39:34

国盛宏观,熊园、刘新宇、薛舒宁

事件:北京时间4/420:30,美国公布3月非农就业。

核心观点:美国3月非农就业数据远超预期,但前两月数据下修幅度较大,失业率微升至4.2%。数据公布后,美联储降息预期小幅上调,目前市场预期2025年降息4次,首次降息时点在6月。汇总海外主流机构的测算:本次对等关税,预计拖累美国2025年GDP0.8-2.0个百分点,推升美国PCE通胀1.0-1.3个百分点。经济下行压力加剧+通胀压力提升,美联储将陷入两难局面。

1、美国3月新增非农就业22.8万,高于预期值13.5万;前两月就业合计下修4.8万。失业率4.2%,略高于预期值和前值4.1%。当前美国劳动力市场整体较为健康。

2、非农公布后,美股跌幅加深,美债收益率跌幅收窄,美元指数上行,黄金下跌,美联储降息预期小幅上调,2025年降息4次的概率由80%提升至100%。

3、我们汇总了海外主流机构的模型对本次对等关税影响的测算结果,预计本次对等关税落地后,美国GDP可能下降0.8%-2.0%,PCE通胀可能上升1.0%-1.3%。

4、往后看,美联储将陷入两难局面:一方面,经济下行压力加剧、股票市场下跌,降息迫切性提升;另一方面,通胀压力加剧对降息形成掣肘。考虑到后续美国与各国仍有谈判窗口,关税对经济和通胀的实际影响尚无法准确评估,预计美联储将继续保持观望,等待更多数据及政策影响较为清晰后再做决策。目前看,6月有望再度降息,但后续降息节奏仍存在较大不确定性。

正文如下:

1、美国3月新增就业超预期,但前两月下修幅度较大,失业率微升。

>当月就业表现:美国3月新增非农就业22.8万,高于预期值13.5万;2月数据由15.1万下修至11.7万,1月数据由12.5万下修至11.1万,两月合计下修4.8万。失业率4.2%,略高于预期值和前值4.1%。劳动参与率62.5%,略高于预期值和前值62.4%。每周平均工时34.2小时,持平预期值和前值。平均时薪环比0.3%,持平预期值和过去12个月均值0.3%,高于前值0.2%。“萨姆规则”连续6个月处在0.5%以下,未提示衰退风险,当前美国劳动力市场整体较为健康。

>行业就业表现:从美国各行业失业率表现来看,3月制造业、运输及公用事业、金融业和其他服务业的失业率上升,与美国3月ISM制造业和服务业PMI的回落态势相吻合;采矿业、建筑业、休闲和酒店业失业率降幅超过1.0个百分点,就业改善较为明显。

2、非农公布后,美股下跌、美元指数上行,美联储降息预期小幅上调。

>大类资产表现:非农公布后,美股跌幅加深,美债收益率跌幅收窄,美元指数上行,黄金下跌。截至4/5收盘,标普500、纳斯达克、道琼斯分别下跌6.0%、5.8%、5.5%;10Y美债收益率下行3.0bp至4.01%,美元指数上涨0.9%至102.9,黄金下跌2.5%至3037.3美元/盎司。

>降息预期变化:非农公布后,美联储降息预期小幅上调。利率期货隐含的2025年降息幅度维持4次不变,但降4次的概率由80%提升至100%,最早的降息时点维持6月不变。

3、关税预计拖累美国经济,同时推升通胀,美联储将陷入两难局面。

>关税对美国经济和通胀影响:我们汇总了海外主流机构的模型对本次对等关税影响的测算结果,美国GDP方面:耶鲁大学预算实验室认为将下降0.8%,世界大型企业联合会认为将下降1.2%,高盛认为将下降0.6%-1.9%,小摩、彭博均认为将下降2.0%;PCE通胀方面:世界大型企业联合会认为将上升1.0%,彭博认为将上升1.2%,耶鲁大学预算实验室和高盛均认为将上升1.3%。综合看,本次对等关税落地后,美国GDP可能下降0.8%-2.0%,PCE通胀可能上升1.0%-1.3%。

>美联储货币政策展望:往后看,美联储将陷入两难局面:一方面,经济下行压力加剧、股票市场下跌,降息迫切性提升;另一方面,通胀压力加剧对降息形成掣肘。考虑到后续美国与各国仍有谈判窗口,关税对经济和通胀的实际影响尚无法准确评估,预计美联储将继续保持观望,等待更多数据及政策影响较为清晰后再做决策。目前看,6月有望再度降息,但后续降息节奏仍存在较大不确定性。

风险提示:美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。

本文节选自国盛证券研究所已于2025年4月5日发布的报告《对等关税如何影响美国经济和通胀?——兼评3月非农就业》,具体内容请详见相关报告。

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